万业企业(600641)：顺势转型 打造半导体设备平台型公司

投资亮点

    首次覆盖万业企业（600641）给予跑赢行业评级，目标价25.89 元理由如下：

    万业企业积极转型，“外延并购+产业整合”布局集成电路设备领域。公司股东实力雄厚，半导体产业资源丰富，目前第一、第三大股东分别是浦科投资和国家集成电路产业基金。1）2017 年，公司牵头成立上海半导体装备材料产业投资基金，投资集成电路装备材料领域标的；2）2018年，公司收购国产离子注入设备龙头公司凯世通；3）2020 年，公司投资全球半导体设备气路零部件龙头公司Compart Systems；4）2021 年，公司携手张汝京博士设立嘉芯半导体。

    凯世通是国内稀缺的离子注入机厂商，技术国内领先，2022 年年初已获得规模订单。凯世通管理层多为技术背景出身，研发团队实力强劲。

    公司曾参与02 重大专项“45-22nm 低能大束流离子注入机研发与产业化”课题，为后续离子注入机产业化奠定基础。2021 年，公司低能大束流离子注入机、高能离子注入机顺利通过国内头部晶圆厂认证。根据2022 年2 月公司披露的公告，我们认为公司目前在手订单至少在7 亿元以上。

    Compart Systems 总部位于新加坡，是全球头部半导体设备厂商气体流量零部件系统核心供应商。我们认为公司在被中国企业收购后有望快速导入国内半导体设备企业供应链。嘉芯半导体布局除离子注入机外的其他半导体设备，万业企业计划未来将实施“1+N”战略（“1”为离子注入机，“N”为其他半导体设备），我们认为公司有望通过强大销售资源，完成半导体设备的平台化布局。

    我们与市场的最大不同？市场部分投资者仍将凯世通定位为光伏离子注入机厂商或认为公司集成电路离子注入机进展较慢。我们看到公司集成电路离子注入机2021 年通过验证并形成销售，认为凯世通营收即将发生高速增长。

    潜在催化剂：离子注入机销售超出市场预期；平台化进展超出市场预期。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2021/2022/2023 年EPS 分别为0.43/0.54/0.63 元，CAGR 为21%。公司当前股价对应2022/2023 年41.5x/35.7x P/E，我们给予公司跑赢行业评级。我们采用SOTP 法对公司进行估值，得到公司公允价值约248亿元，每股目标价25.89 元，较当前股价仍有16%上行空间。

    风险

    国内晶圆厂商资本开支不及预期的风险，半导体设备国产化进展不及预期的风险，中美贸易摩擦增加的风险，转型风险。