中新赛克(002912)：收入短期承压 静待业务复苏

中新赛克2021 年业绩受局部区域疫情影响，小幅低于我们预期中新赛克发布2021 年全年业绩：2021 年收入6.94 亿元，同比下降27.27%；归母净利润5,627 万元，同比下降77.29%；单季度看，公司4Q21 实现收入1.73 亿元，同比下降47.30%，归母净利润为1.26 亿元，同比增加20.99%。全年业绩受局部区域疫情影响，小幅低于我们预期。

    发展趋势

    受局部区域疫情影响，21 年收入下滑。（1）产品维度，21 年宽带网产品同比下降44.69%至2.6 亿元，移动网产品同比增长15.86%至1.8 亿元，网络内容安全产品同比下降48.97%至5,530 万元，大数据运营产品同比下降57.17%至4,055 万元，工业互联网安全产品同比增长56.01%至369 万元；（2）下游客户角度，政府行业收入同比下降33.91%至4.6 亿元，占营收比同比下降6.66ppt 至66.37%，运营商行业同比下降13.37%至1.96 亿元，占营收比同比增长4.53ppt 至28.2%；（3）海外地区21 年收入同比下降40.43%至1.1 亿元。根据公司披露，国内疫情局部区域时有反复，政府和运营商在5G 网络安全领域投资有所放缓，导致公司收入短期承压；同时，海外疫情形势依旧严峻，但公司将抓实存量市场，拓展商机。

    利润端短期承压。（1）毛利率角度，公司21 年毛利率同比下降7.28ppt 至68.95%（主营业务成本中未包含主营业务税金及附加）。宽带网、移动网、网络内容安全产品毛利率分别同比下降1.46/2.41/1.80ppt 至84.74%/69.29%/27.77%；下游行业层面，政府/运营商毛利率分别同比下降16.60/1.77ppt 至59.27%/90.75%；（2）费用端，公司21 年销售/管理/研发费用率同比增加8.2/5.5/5.1ppt 至27.5%/38.4%/30.0%。剔除股权激励成本影响，管理费用保持稳定，研发费用同比增长21.68%，主要由于公司在产品研发中持续引入中高端人才加大投入力度。

    顺应数字经济发展趋势，需求释放仍可期。公司主要产品聚焦5G 网络安全、大数据及工业互联网行业。我们认为，随着《“十四五”大数据产业发展规划》、“智改数转”等政策的持续推进，下游运营商、政府行业需求有望释放，为公司收入企稳带来广阔机遇。

    盈利预测与估值

    由于公司业务受疫情影响，短期承压。我们下调2022 年收入45.0%至8.1亿元，下调2022 年归母净利润72.5%至1.1 亿元。引入2023 年收入9.8亿元，归母净利润1.2 亿元。当前股价对应2022/2023 年38.6 倍/37.1 倍市盈率。考虑到公司业务因疫情影响短期承压，但向后看业务顺应数字经济发展趋势，维持跑赢行业评级和下调目标价15.8%至33.1 元，对应2022/2023 年50.1 倍/48.1 倍市盈率，较当前股价有29.7%的上行空间。

    风险

    海外疫情反复；下游客户需求不及预期；新产品拓展不及预期。