塔牌集团(002233):业绩稳步增长 回购彰显信心

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:孙颖/刘毅男 日期:2022-03-15

事件:塔牌集团发布2021 年年报。2021 年公司实现营收77.1 亿元,同比+9.5%;归母净利润18.4 亿元,同比+3.0%;扣非归母净利润16.0 亿元,同比-1.7%;经营活动现金净流量22.0 亿元,同比-9.2%。单四季度营业收入24.7 亿元,同比+4.2%;归母净利5.2 亿元,同比+29.6%;扣非归母净利润4.6 亿元,同比+21.0%。

    收入端:产能释放助力销量小幅增长,限电限产促吨价明显提高。

    销量方面:21 年公司水泥销量为1978.9 万吨,同比+3.0%,21 年广东水泥产量1.7亿吨,同比-0.4%,公司在广东产量下滑背景下实现销量小幅增长,主要得益于文福万吨线项目二线产能完全释放。单四季度水泥销量为520.1 万吨,同比-25.7%,单季度销量大幅下滑一方面由于能耗双控和限电在10 月仍有影响,另一方面Q4 地产投资持续放缓,工程进度施工缓慢影响水泥需求。22 年公司计划产销水泥2080 万吨,预计同比+5.1%,我们认为22 年能耗双控政策更加平稳,而非“一刀切”,且稳增长下基建拉动需求作用凸显,公司水泥销量或有望实现增长目标。

    价格方面:21 年公司水泥吨价为366.7 元/吨,同比+27.3 元。我们测算21Q4 公司水泥吨价约为450 元/吨左右,同比+100 元以上。全年水泥价格呈“先抑后扬”走势,价格大幅上涨集中在9 月以后,旺季+能耗双控致华南水泥价格大涨,至10 月中旬华南水泥均价达727 元/吨(周环比+33 元,同比+263 元)。随后价格有所回落,但下半年价格仍处于高位,促使公司全年及Q4 水泥价格明显提高。截至22 年3 月11 日,华南水泥均价为510 元/吨(周环比持平,同比+33 元),近期水泥市场需求逐步恢复,且全年需求维持高位平台+供给协同意愿更强,煤炭价格仍有上涨,22 年水泥价格中枢预计仍旧维持近年高位。

    利润端:Q4 盈利修复,22 年吨毛利有望持续改善。

    吨成本&吨毛利:21 年公司吨成本为227.6 元/吨,同比+25.6 元,吨毛利139.1 元,同比+1.7 元。我们认为全年吨毛利同比小幅提高主要得益于Q4 价格同比处于高位且煤炭价格逐步回落,成本端压力得到对冲。近期煤炭价格有所提高短期预计影响公司业绩,但考虑全年价格仍处高位,且福建塔牌0.52MW 光伏发电项目已经建成并网及金塔公司10MWp 光伏发电项目建设完成,后续有望节约用电成本,吨毛利有望持续修复。

    吨费用&吨净利:2021 年公司吨费用为38 元,同比+5 元,主要系摊销员工持股计划支付费用、长期待摊费用的摊销金额增加、能耗双控致停工损失增加共同造成公司管理费用同比+24.1%所致,报告期公司管理费用率7.7%,同比+0.9pct。2021 年公司吨归母净利润为92.8 元/吨,同比基本持平。全年业绩增长一方面受益于量增抵消部投资要点 分成本上升影响,另一方面得益于公司报告期证券投资和理财收益同比增加,增厚利润。

    回购彰显公司长期信心,员工持股共享发展红利。公司3 月14 日发布公告,拟以自有资金2-4 亿元回购公司股份1600-3200 万股,约占总股本的1.3%-2.7%,回购价格不超过12.5 元/股,回购股份拟用于实施员工持股计划。我们认为此次回购体现公司对自身长期发展的信心,同时有利于维护投资者利益,为投资者获得持续稳定回报创造条件。另公司同日发布《第五期员工持股计划》,资金来源于年度激励奖金净额,22年净利润越高,则计提激励奖金比例越高,受让回购股票价格折扣越大,参加对象预计1300 人左右,占员工数近50%,锁定期12 个月。我们认为此次计划有利于建立长期激励机制,调动管理者及员工积极性,共促公司长期稳健发展。

    投资建议:塔牌集团是粤东水泥龙头,区位竞争力持续增强。公司具有完整的产业链,产能布局合理,资源禀赋强,在区域相对封闭的市场下通过高市占率占据强势地位。

    公司长久以来重视水泥工艺提升,产线先进,单体规模大,经营效率优异,销售模式结合区域以基建、农村为主,吨销售费用较低。受益于粤港澳大湾区建设的长期需求支撑,叠加环保压力下供给端收缩预期,公司长期业绩有望实现稳健增长。此外,公司光伏发电项目正按计划有序推进,部分项目已经建成并网,有望降低能源消耗和碳排放,在双碳政策背景下进一步增强公司主业核心竞争力。

    盈利预测:公司近几年分红率保持在50%以上,2021 年股息率5.9%,处于行业较高水平,具较高投资价值。基于公司发布年报公布21 年归母净利润18.4 亿元,结合当前行业供需和水泥价格/成本情况,我们调整更新盈利预测,预计公司2022、2023 年归母净利分别为19.1、20.0 亿元(前期预测分别为19.4、20.3 亿元);当前股价对应PE 分别为7、6 倍,维持“增持”评级。

    风险提示:宏观需求不及预期;区域供给增加超预期;限产力度超预期;成本大幅上涨;研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。