永兴材料(002756)：特钢稳中求进 锂业扶摇而起

　　投资要点：

    　　公司是我国不锈钢长材领域龙头，特钢板块毛利稳定，具有较强抗周期性。公司特钢业务拥有35 万吨不锈钢长材粗钢产能，近年市场占有率保持国内前二、全球前六。稳定的行业竞争格局下，公司采用以销定产、成本加成的销售定价模式，近年吨钢毛利保持在2000 元以上，稳定贡献现金流。同时在海外高端钢材产能受疫情影响、国产替代加速的背景下，交通设备用钢和高端特殊合金等高附加值产品占比持续上升，二者营收占比分别从18 年的0.6%、2.9%提升至21H1 的2.98%、7.98%。后续产品结构不断优化，预计21-22 年公司吨钢毛利分别为2383 元和2404 元，较20 年的2066 元有进一步提升。

    　　提前布局锂电上游行业，掌握优质锂云母矿山资源，锂矿自给率高达80-90%。公司在2017 年前瞻性布局锂盐行业，陆续收购化山瓷石矿、白水洞矿区等优质锂云母矿资源，目前拥有合计170 万吨/年的选矿产能和1 万吨/年的碳酸锂产能，成功完成从特钢向新材料行业的转型。若2022 年上半年二期碳酸锂和配套选矿项目如期投产，碳酸锂产能将达到3 万元/吨，选矿产能将达到350 万吨/年，权益选矿产能约为233 万吨/年。

    　　新能源汽车行业高景气下锂盐需求旺盛，叠加短期供给增量有限，预计2022 年碳酸锂含税均价将达到35 万元/吨。当前全球锂盐供给偏紧，同时新能源汽车高景气度持续、储能高速发展，下游需求旺盛，供需错配下2022 年3 月碳酸锂价格已经上涨至50 万元/吨。考虑到短期锂资源供给增量有限，预计供给紧张局面将至少延续至22 年三季度。

    　　公司碳酸锂产能持续释放，高锂价背景下，量价齐升将显著增厚利润。公司碳酸锂一期项目稳定运行，投产至今产能利用率达到113%；未来二期项目在22H1 投产后，预计22-23 年碳酸锂销量将达到2.32 和3.3 万吨。且锂矿高自给率有效减少了矿价波动影响，保守假设22 年公司碳酸锂不含税均价为30 万元/吨，该板块净利润将大幅提升至36 亿元，且吨售价每上涨2 万元将使净利润提高约2.7 亿元，锂盐板块盈利呈现高弹性特征。

    　　盈利预测与评级：由于特钢行业和锂行业市场估值差异较大，我们采用分部估值法来考虑公司价值。预计公司21-23 年特钢板块和锂盐板块分别贡献归母净利润约4.22、4.69、5.03 亿元和4.67、36.09、40.21 亿元。参考可比公司，我们给予特钢板块22 年14 倍PE，对应22 年目标市值64 亿元；给予锂盐板块22 年18 倍PE，对应22 年目标市值约为645 亿元。因此，我们测算出公司22 年目标市值为709 亿元，较当前市值492 亿元有44%的上涨空间。同时考虑到公司锂盐板块具备高弹性属性，22 年高锂价背景下新增产能将持续增厚业绩，因此首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：碳酸锂二期项目建设进度不及预期；新能源汽车需求回落，导致锂价下跌。