华能水电(600025)：价升弥补量减压力 全年业绩快速增长

事件描述

    公司发布2021 年业绩快报:2021 年公司实现营业总收入202.02 亿元,同比增长4.93%;实现归母净利润58.38 亿元,同比增长20.75%。

    事件评论

    价升弥补量减压力,全年营收稳步增长。2021 年公司完成上网电量937.07 亿千瓦时,同比减少3.25%。2021 年公司发电量减少的主要原因主要是来水偏弱和年末水位控制影响:2021 年澜沧江流域来水总体大幅偏枯,其中乌弄龙、小湾、糯扎渡断面年累计来水同比分别偏枯15.9%、13.9%和14.4%,导致澜沧江流域漫湾及以上电站年发电量同比减少;此外为确保2021 年冬季和2022 年春季电力可靠供应,公司严格控制年末小湾和糯扎渡电站“两库”水位,也对年末发电情况产生了一定的影响。虽然发电量有明显下滑,但是受益于去年持续趋紧的电力供需格局,公司电价涨幅明显,根据公司收入倒推估算,2021年公司平均上网电价0.2156 元/千瓦时,同比上涨约0.0168 元/千瓦时,涨幅为8.45%。电价上涨弥补上网电量同比负增长的压力,从而使得2021 年公司实现营业收入202.02亿元,同比依然实现增长4.93%。

    债务结构持续优化,公司业绩快速增长。2021 年公司持续优化债务结构,通过低利率资金提前置换存量债务等方式进行成本管控,财务费用同比下降12.70%,对应成本优化金额为4.91 亿元。而水电成本项主要由折旧费用及财务费用构成,公司2020 年以来较少有大型电力项目投产,使得公司折旧费用及营业成本保持相对稳定,2021 年公司利润总额同比增加14.80 亿元,其中营收同比增长的9.48 亿元及财务费用节约的4.91 亿元共同构成了利润总额增长的主要来源。综合影响下,2021 年公司实现归母净利润58.38 亿元,同比增长20.75%。

    供需持续改善,看好高度市场化下电价提升释放业绩弹性。2019 以来云南有大量水电硅、电解铝项目投入运行或者开工建设,其产能有望在未来三年逐步爬坡,或将持续带动用电需求提升。近年来云南省内弃水电量已经有明显下降,未来弃水电量转换为实际电量的增量空间不大,而省内风光清洁能源的增量规模也相对有限,因此我们预计云南省内电力供需环境将持续改善,将对公司省内消纳电量的上网电价形成支撑,2022 年1-3 月云南电力市场化交易中省内直接交易均价0.26671 元/千瓦时,较上年同期的0.25017 元/千瓦时提升超过1 分/千瓦时,建议关注公司在经营环境改善下的投资机会。公司西电东送框架外电量对标广东交易电价,在新电价政策及结构性偏紧的供需格局之下,预计此部分电价亦存在提升空间。

    盈利预测与估值:根据公司最新财务数据,我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.32元、0.38 元和0.40 元,对应PE 分别为19.03 倍、16.20 倍和15.34 倍,维持“买入” 评级。

    风险提示

    1、电力供需环境恶化风险;

    2、西南流域来水偏枯风险。