锡业股份(000960):管理机制和业绩迎拐点 全球锡铟龙头重估在即

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:齐丁/王建润/陈彦 日期:2022-03-07

  投资亮点

      首次覆盖锡业股份(000960)给予跑赢行业评级,目标价33.00 元,对应估值倍数2022/2023 年14x/13x P/E。理由如下:

      锡的结构性牛市持续性强,将为相关权益资产的重估带来较强支撑。

      2021-2023 年全球锡供应偏紧,需求在光伏、汽车电子、化工等领域拉动下悄然加速,加之显性及隐形库存皆已处于低位,锡供需有望延续短缺格局,锡价中枢系统性抬升。

      首屈一指的全球第一大锡铟生产商。公司锡铟资源储量、产量全球第一。

      截至2020 年底,公司拥有锡储量67 万吨,全球和中国占比分别为14%和62%;2021 年精锡产量全球占比22%,2005-2021 年公司累计锡产销量稳居全球第一。2020 年公司铟锭产量72 吨,全球和中国占比分别为8%和13%。

      公司管理机制迎来拐点,改革创新持续深化,有望全面激发经营活力。

      一是随着公司深化改革创新,有望在资源端及锡、铟深加工领域持续发力;二是公司公告目前回购的股份全部用于员工持股计划或者股权激励,公司经营活力有望进一步激发。

      业绩迎来上行拐点,锡主业贡献度进一步提升,全球锡铟龙头配置价值凸显。一是锡矿吨盈利水平系统性提升;二是锡冶炼加工费上行,锡冶炼业务量价齐升;三是发力拓展锡、铟深加工领域,进一步提升产品附加值;四是铜、锌业务盈利能力稳定,为公司业绩保驾护航。

      我们与市场的最大不同?一是相比于市场对锡价牛市持续性的疑虑,我们认为2021-2023 年锡的结构性牛市持续性强,将为公司锡业务重估带来较强支撑。二是公司锡主业贡献度进一步提升,估值体系有望重塑,即由之前以铅锌为主要业绩支撑的估值提升至更具稀缺性、更高溢价的锡估值体系。

      潜在催化剂:一是2022 年锡价中枢维持在30 万元/吨以上,公司锡主业贡献度进一步提升;二是异质结电池发展拉动铟需求,公司铟行业地位和业务贡献显性化;三是云锡集团董事长履新之后,公司改革创新举措持续落地。

      盈利预测与估值

      我们预计公司2021~2023 年EPS 分别为1.59 元、2.35 元、2.43 元,CAGR为24%。我们首次覆盖并给予跑赢行业评级,给予目标价33 元,当前A 股股价对应2022/2023 年10.3x/10.0x P/E,目标价对应2022/2023 年14x/13xP/E,隐含上升空间36%。

      风险

      1)锡铟供应超预期;2)下游需求不及预期;3)公司管理机制改善低于预期。