合康新能(300048)深度报告：美的深度赋能 合康振翅翱翔

业务剥离瘦身逐步完成，聚焦主业战略清晰。合康新能是国内业从事工业自动化控制、无功补偿装备、新能源储能及节能环保的高新技术企业。

    2020 年起，公司不断进行业务瘦身和非核心资产剥离，目前已基本完成。

    公司业务板块主要划分为变频器在内的高端制造业务、节能环保业务和即将开展的光伏储能业务。2021 全年公司成功实现扭亏，未来将围绕变频器主业和新业务发展。

    高压变频行业龙头，低压国产替代打开成长空间。公司是国内高压变频器龙头，行业市占率超过10%，龙头地位不断巩固，目前高压变频器产能在1600 套左右，新建生产线即将投产预计扩产50%以上达到2500 套/年。低压变频器方面，公司目前低压市占率较低，采取分行业逐个击破的战略，不断扩大产品行业覆盖，业务占公司营收比例稳步提升。我们认为未来节能环保政策利好低压变频器行业高速增长，且国产替代化持续进行，将为公司低压业务带来巨大增长空间。

    公司经营重回正轨，主业盈利存在广阔改善空间。从变频器业务的盈利能力来看，公司目前变频器业务毛利率约为30~35%，明显低于同业公司。

    随着公司业务规模扩大带来规模效应，技术精进提升成本管控能力，调整业务结构，提高盈利能力更强的高性能高压变频器产品比例，集团协同采购降低原材料成本，公司变频器业务盈利能力有很大提升空间。

    美的深度赋能，未来集团绿电战略统筹者。2020 年4 月美的集团成为公司控股股东，公司承担了美的集团绿色战略绿电项目的统筹和落地，将在光伏、储能业务方面进行全新布局。我们认为美的深度赋能体现在：

    1）研发生产资源协同：新能源产品主要包括逆变器、户用储能、分布式光伏等， 美的在资金投入、研发立项人员投入以及生产采购资源上对合康深度赋能，加速产品创新速度和市场品牌打造。

    2）渠道资源赋能：目前公司储能产品主要规划市场为海外，美的集团在海外拥有强大的销售渠道网络，对标派能科技利用中兴渠道实现海外业务拓展，美的集团同样有能力在海外协同推广公司产品；国内市场方面，一方面美的内部协同光伏屋顶等项目可为公司带来增量业务，其次，参照创维集团分步式光伏的推广模式，美的在国内的下沉渠道和旗下安得智联的售后安装覆盖或为公司拓展国内其他光伏业务打下基础。

    盈利预测和投资评级：近1-2 年为研发投放、市场扩张关键时期，公司有望抓住美的研发、资金赋能和新能源市场机遇，快速扩大收入、开拓海内外市场份额，形成核心器件（如逆变器）、整机、渠道、品牌产业链一体化优势。我们预计公司21-23 年收入为12.07/20.25/29.34 亿元，同比4.0/+67.9/+44.8% ； 归母净利润0.6/1.2/1.9 亿元， 同比+111.5/101.8/57.0%，对应PE 为144/71/45 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险因素：低压变频器业务拓展不及预期、原材料成本上涨，海外储能业务拓展不及预期、国内光伏业务拓展不及预期