博迁新材(605376)：镍粉高成长 新品拓展打开远期空间

　　推荐逻辑：公司PVD工艺全球领先，技术壁垒高，镍粉提供快速成长基本盘，纳米硅粉及银包铜粉等产品拓展逐步打开远期空间。1）镍粉行业高成长，随着下游MLCC 需求提升、不断高端化以及产业链向国内转移，镍粉行业持续成长且向龙头集中，国内龙头供应商更为受益。2）公司镍粉工艺领先，80nm 镍粉全球独供，现有客户需求有较大提升潜力。分级技术突破后有望带来产品丰富度、客户丰富度和利润率提升，同时近期产能扩张+技改提升单产，带来生产能力和生产效率提升。3）PVD工艺在粉体领域的拓展性强，公司目前已拓展纳米硅粉及银包铜粉，下游需求释放后有望带来显著业绩增量。

    　　镍粉行业持续增长，PVD 法引领未来发展。镍粉市场三大趋势：1）MLCC 需求增长，下游厂商每年扩产超10%。未来主要增量为消费电子更新换代、新通信技术推广和新能源汽车推广，2025 年MLCC需求或突破6.1万亿颗，下游厂商每年扩产幅度超10%。2）高端镍粉占比提升，价值量增加。MLCC 持续高端化，随着未来超小型 MLCC占比提升，对更小粒径镍粉需求增加，PVD法更具潜力，镍粉价值量增加，镍粉供应向PVD 法龙头集中。3）产业链向大陆转移，国产企业崛起。MLCC 企业扩产主要在大陆地区，同时国内三环、风华等MLCC 生产商逐步崛起，国内镍粉供应商更为受益。

    　　公司工艺全球领先，成长空间较大。1）公司PVD法技术全球领先，80nm 镍粉全球独供，镍粉收入CAGR5=63.4%。2）现有客户以三星、台系及国产企业为主，随着三星车载MLCC 强势扩产，以及三环为代表的国产企业崛起，现有客户需求高增长。3）公司目前300nm级别以上产品供应成品分级粉，80nm-300nm供应半成品分级粉，公司近期分级粉技术取得突破，已二次送样三星150nm、180nm 分级粉，后续产品丰富度及利润率有望提升。此外，由于村田等高端客户只接受成品分级粉供货，公司分级粉技术突破有望带来客户的拓展。4）产能扩张+技改提升单产，生产效率提升。

    　　纳米硅粉及银包铜粉有望放量，中长期具备较高成长性。公司基于PVD工艺拓展纳米硅粉、银包铜粉，新品兑现有望带来业绩增量。1）纳米硅粉市场规模预计100 亿以上。硅碳负极逐步走向产业化，当前氧化亚硅更接近批量化应用，但提升续航里程有限，纳米硅路线具备较大潜力。公司PVD法制备的纳米硅粉性能优异，目前关键在于等待下游解决膨胀问题及批量化应用技术成熟。2）银包铜粉2025 年市场规模约27.8 亿元。HJT 电池是未来太阳能电池趋势，当前成本较高，银浆成本是核心痛点，银包铜替代银粉降本效果明显，未来有望大规模应用。公司目前已向下游客户送样验证，未来有望实现大批量供货。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.4/4.3/5.9亿元，复合增速为55.4%。公司作为全球技术工艺领先的镍粉制备企业，我们给予公司2022 年60 倍估值，对应目标价97.8 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：下游MLCC需求或不及预期、单一客户占比过高风险、原材料价格大幅波动风险、新品纳米硅粉/银包铜粉应用或不及预期等。