上汽集团(600104)：大众恢复迅速 自主稳步成长

　　事件概述

    　　公司发布1 月产销快报：单月产量46.8 万辆，同比+8.7%，环比-30.3%。单月批发销量45.6 万辆，同比+13.0%，环比-31.1%。

    　　分析判断

    　　大众恢复迅速 自主表现稳健

    　　产销同比增长，大众恢复迅速。公司1 月整体产量高于销量，其中上汽大众产量同比+50.6%，上汽通用产量同比-16.0%，缺芯问题有所缓解，但在部分车型及品牌的缺口仍较大。具体来看：

    　　1） 自主品牌增长稳健，爆款车型热销。上汽乘用车1 月销量6.8 万辆，同比+18.0%，环比-35.8%（产量6.9 万辆，同比+20.8%，环比-31.8%），创下同期历史新高，主要系旗下荣威RX5、i5、MG ZS、MG5 等爆款车型持续热销、月售破万。上汽通用五菱1 月批发销量11.0 万辆，同比+18.0%，环比-49.0%；1 月产量12.9 万辆，同比+5.2%，环比-43.4%。我们判断主要因年底新能源冲量带来高基数效应，宏光MINI 月销3.7 万辆，同比+0.8%，环比-33.5%，全年来看新能源需求依然旺盛，我们预计销量有望逐月改善。

    　　2） 大众恢复迅速，合资新车产品力逐渐彰显。上汽大众1 月销量13.1 万辆，同比+51.7%，环比-4.4%（产量12.5 万辆，同比+50.6%，环比-10.2%），新一代途观L、帕萨特等主力车型上市后持续热销，1 月销量分别突破1.8 万辆、1.5 万辆。上汽奥迪也开启小批量交付，我们预计销量有望迅速爬升。上汽通用1 月销量11.0 万辆，同比-15.4%，环比-31.5%（产量11.0 万辆，同比-16.0%，环比-30.6%），老款车型延续热销，1 月GL8 销量达1.8 万辆，同比+0.4%，环比-14.3%。

    　　3） 缺芯问题有所缓解，但在部分车型及品牌的缺口仍较大。

    　　1 月上汽大众、上汽通用及上汽乘用车产销仍为紧平衡状态，部分品牌及车型之间缺芯比较严重，从产能端制约了需求。目前公司合资及上汽乘用车库存均处于低位，我们判断芯片供应缓解下有望逐步开启加库，带动需求释放。

    　　新能源上量 出海步伐提速

    　　新能源持续热销，ID 家族表现亮眼：上汽新能源汽车1 月实现产销7.8/7.2 万辆，同比+29.1%/25.5%。其中，上汽乘用车公司的MG HS 插电混动、MGZS EV、eRX5、Ei6 等中高端新能源车型占据主要销量贡献。上汽大众ID 家族在10 月22 日上市的ID.3 车系的拉动下，1 月整体销量突破7000 辆。此外，途观、帕萨特插混于2021 年8 月上市，销量也逐步爬坡。

    　　出海步伐加速，产品认可度持续提升。1 月上汽海外销量达6.5 万辆，同比+74.4%，根据公司官方公众号，出口销量在欧洲、澳新等发达国家和地区的销量占比高达四成。公司不断修炼内功，产品力在发达国家认可度不断提升。展望未来，我们认为公司有望在电动智能化浪潮中加速崛起， 出海步伐不断提速。

    　　投资建议

    　　公司面临行业性缺芯的不可抗力、积极深化内功，在组织力、产品力两大维度全面优化，同时在用户运营和经验策略角度加速转型。公司底层技术扎实，平台化能力卓越，自主成长愈发清晰。随着芯片供应的逐渐改善，公司有望于迎来自主+合资双轮驱动的新增长周期，乘用车龙头王者归来。

    　　公司目前处于盈利、估值的历史大底，我们维持盈利预测：

    　　预计公司2021-23 年营收为8,302/8,693/9,038 亿元，归母净利为289/331/379 亿元，EPS 为2.47/2.83/3.24 元，以2月10 日收盘价19.12 元每股收盘价对应PE 7.7/6.8/5.9 倍，对应PB 0.8/0.7/0.6 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　缺芯影响持续；车市下行风险；合资品牌下行风险；电动智能新车型落地不及预期；海外扩张不及预期。