伟星新材(002372)：同心接力 争创百年

　　伟星新材：成为高科技、服务型、国际化的一流企业总部位于浙江临海的民营企业，2010 年3 月登陆深交所，主营塑料管道生产及销售，主要产品包括三大管材管件系列：PPR（建筑内冷热给水）、PE（市政供水、采暖、燃气、排水排污）、PVC（排水排污、电力护套），近年来以“水”为核心不断延展“同心圆产品链”，加快推进家装防水、净水业务。

    　　公司年产能超过30 万吨，合计6 个生产基地，其中，国内5 个基地分布在浙江、上海、天津、重庆、西安，国外布局泰国。零售与工程双轮驱动，公司零售业务依托经销渠道，收入贡献估计约70%，目前在全国拥有营销网点29000 多个（每年净新增1000-2000个），销售分公司30 多个，销售人员1700 余人（总员工占比约37%）；工程业务占比约30%，通过直销+经销方式，与自来水公司、燃气公司、暖通公司、知名地产公司等保持良好合作关系

    　　主打产品不同，商业模式各异

    　　2017-2020 年，环保推动供给端收缩，精装集采改变采购方式、龙头销量增速明显更快。

    　　精装“退坡”，消费升级趋势不变。国内精装修区域结构不均衡，一二线缺少持续提升空间，低线城市精装修必要性有限。精装修近两年遭遇阻力，本质属于信息不对称问题。2021年1-11 月，中国商品住宅精装项目新开盘累计数同比-7.1%。

    　　行业龙头主打产品各异，工程易兼得、零售难并举。伟星管道类主打产品是PPR 管道管件，零售属性较强；联塑、永高主打PVC 产品，更重规模扩张、重视批发销售，简单直接对比并不合适。整体而言，零售壁垒更高。

    　　“消费建材”核心资产，稀缺同心圆二次成长消费属性平滑周期影响。季度累计口径，伟星收入增速与竣工面积、住宅销售面积的相关性系数在0.4-0.5 之间，下游以刚需为主，公司10 年间收入、归母净利复合增速分别为15%、21%，显著穿越周期。立足痛点，产品+服务发挥“保险”功效，业主“怕”漏水损失，渠道“怕”漏水赔付，公司深谙客户心理。

    　　将“同心圆”提升到战略高度，2017 年6 月正式推出“咖乐”防水，2016 年试点前置过滤器产品，2021 年3 月推出净水机产品。施行“产品+施工”“产品+验收”模式，奠定品牌差异化基础。空间方面，我们预计住宅家装、厨卫防水容量200 亿元左右（不含施工），与PPR 管道空间相近。

    　　盈利预测：我们预计2021-2023 年归母净利分别为12.43 亿元、16.04 亿元、19.24亿元，对应动态PE 分别为30X、23X 和20X。按照相对估值法，给予公司2022 年31xPE，合理市值约在500 亿人民币，对应每股股价为31.4 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行风险；华东精装加速渗透；建筑工程业务增长空间不及预期；工程业务应收风险。