柏楚电子(688188)：受整体景气度影响Q4单季扣非归母净利润环比约负36% 但不改中长期持续向好

事件：柏楚电子发布2021 年度业绩预告，预计全年实现归母净利润约5.6 亿元，同比+51%；实现扣非归母净利润约5.24 亿元，同比+72%。

    Q4 单季扣非归母净利润环比约-36%，我们认为主要原因是制造业整体景气度下行。根据公司2021 全年业绩预告数值，我们计算了Q4 单季的大致情况——2021Q4 单季，公司扣非归母净利润约9766 万元，同比约+10%，环比约-36%，而2019Q4 单季、2020Q4 单季该环比数值分别为-36%、-6%，即公司2021Q4 单季和2019Q4 单季的业绩表现相当。不过因为两个时间段宏观环境有差异，对比来看，我们认为公司的整体竞争力、抗风险能力都较之前有所提高。宏观环境可以从制造业PMI 来考察：2019 年下半年，我国制造业PMI 总体呈现环比提升的上行趋势，而2021 年同期则相反，特别是9 月、10 月因限电限产等各种因素影响一度跌至荣枯线以下。公司能在制造业有所走弱的大环境下实现相当于2019Q4的表现，我们认为主要受益于高功率（总线）系统、智能切割头等业务的支持。从公司的收入结构来看，中低功率（随动+板卡）业务占收入的比例从2019 年的84%降低至2021H1 的69%，业务多元化有助于抵消部分中低功率系统市占率较高的业务风险，也持续抬高了天花板，公司中长期发展持续向好。

    三大募投项目打开长期广阔空间，其中智能切割头业务已快速突破。公司募投项目将投向智能切割头、智能焊接系统、超高精密驱控一体化三大项目。智能切割头： 2021 年1-9 月，波刺自动化共实现销量1111 套，而此前披露的2021H1 销量为568 台，即Q3 单季销量为543 台、与2021 前两个季度基本持平，实现了快速增长。若按单台切割头价值量5.76 万元（2021H1：3272 万元/568 台）计算，公司智能切割头扩产项目年产14800 台对应产值8.5 亿元，是公司重要的盈利增长点。焊接系统：公司基于CAD、CAM、NC、传感器和硬件设计等核心技术储备快速拓展，初步以空间大、用工荒的钢结构焊接为主要领域切入，公司天花板也将随焊接业务发展实现较大提升。公司以运动控制技术解决客户向自动化升级时控制层痛点，并围绕终端客户需求提供日臻完善的解决方案，发展空间广阔。

    投资建议。宏观经济对激光市场有一定影响，我们下修盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为 5.6、7.5、9.7 亿元，对应PE 64、48、37 倍，短期基于其现有业务强竞争壁垒和高功率、智能切割头等新业务的快速突破，中长期基于由技术驱动的强延展性和广阔空间，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济增速放缓，行业竞争加剧，募投项目拓展不及预期。