流动性观察第83期：如何理解5Y-LPR下调5BP？

1 月20 日，央行公布最新一期LPR 报价：1 年期LPR 为3.7%，较上一期下调10bp，5 年期以上LPR 为4.6%，较上一期下调5bp。对此我们点评如下：

    1Y 和5Y-LPR 分别下调10bp 和5bp 符合过往一般规律。根据LPR 改革以来历次MLF 利率下调幅度≥10bp 时的规律，1Y 和5Y-LPR 下调幅度为2:1。在1 月17 日MLF 利率下调10bp 之后，1 月20 日1Y 和5Y-LPR 分别下调10bp 和5bp，符合过往一般规律。目前，1Y 和5Y-LPR 利差进一步扩大至90bp，较2019 年8 月20 日LPR 改革后的第一次报价提升了30bp，且明显高于贷款基准利率运行期间5Y 和1Y 贷款基准利率55bp 的利差，整体LPR 报价曲线进一步陡峭化。

    5Y-LPR 下调5bp 并不意外，是兼顾让利实体经济和避免NIM 过度承压的选择。

    一方面，MLF 和OMO 利率下调10bp 之后，金融市场利率中枢出现下移，其中1Y 国股NCD 利率降幅近10bp，有助于降低类活期产品收益率水平，缓解银行存款脱媒，降低负债成本。但另一方面，截至2021H1 末，上市银行市场类负债占总负债比重约18%，而对于核心存款竞争依然较激烈，导致这部分负债的成本表现出较强刚性。因此，MLF 和OMO 利率下调10bp，并不能使得银行综合负债成本出现等比例下调，银行需要承担部分损失吸收，若1Y 和5Y-LPR 同时下调10bp，会对银行NIM 造成过大挤压。在兼顾让利实体经济和避免NIM 大幅下行的考虑下，5Y-LPR 下调5bp 也在情理之中。

    5Y-LPR 下调之后居民能够节约多少按揭贷款利息支出？测算结果显示：2022 年新增住房按揭贷款规模大体维持在4.2 万亿左右，较2021 年小幅提升3000 亿。

    2022 年全年居民新增按揭贷款利息支出节约规模为：42000×0.05%=21 亿。而2023 年1 月1 日存量按揭贷款利率重定价之后，2023 年全部按揭贷款利息支出节约规模为：（383000+42000）×0.05%=212.5 亿。

    不排除货币政策仍存在宽松空间。未来可能的货币政策选项有：（1）降息仍有空间。若后续信贷投放仍不理想，2-3 月份，MLF 和OMO 利率存在进一步下调空间。（2）降准节奏有所放缓。央行可能会更多采用再贷款、超额续作MLF 等方式补充中长期流动性，但随着这些工具余额的不断扩大，也会加大央行的流动性管理压力，此时仍需择机降准，并针对银行体系服务的重点客群和薄弱主体，给予定向支持。（3）MPA 考核将更多发挥稳信贷功能，加大对国股大行信贷投放的窗口指导力度。（4）再贷款工具“量增价降”。支农支小再贷款利率后续可能仍有一定下调空间，其他结构性货币政策工具有望继续“量增价降”。

    银行股：信贷不兴、宽松不止、行情不休。对于后续银行股走势，我们依然看好，主要投资逻辑如下：

    一是现阶段市场关注重点在于风险而非价格，尽管降息可能会令银行NIM 有所承压，但在风险逐步缓释情况下，银行经营层面的“稳”即为“进”。

    二是在信贷投放企稳之前，货币宽松步伐仍将延续，进而有助于进一步缓释风险、推进宽信用进程以及稳定经济增长，利好银行股表现。

    三是我们持续看好江浙地区优质城农商行股价表现。地方法人银行客群以中小企业和个体工商户为主，贷款利率粘性更强。今年以来，江浙地区优质城农商行信贷投放延续“供需两旺”态势，不良率持续低位运行，“降息”对于这类银行资产收益率和NIM 影响相对有限。

    风险分析：宏观经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。