韵达股份(002120)：淡季价格回落克制 盈利修复值得期待

本报告导读：

    韵达淡季价格回落理性克制，表现好于预期。淡季价格策略不同于价格战，维持2022年竞争阶段趋缓的判断，预计盈利能力将由底部确定性回升。

    投资要点：

    上调盈利预测，维持增持。韵达稳居电商快递头部，过去数月单票收入中枢回升好于预期，且规模效应将继续驱动单票成本下降，预计盈利能力将迎修复。上调2021-23 年EPS 预测至0.49/0.87/1.04 元（原0.46/0.62/0.76 元），增速1%/78%/20%。维持目标价25.67 元。

    价格修复好于预期，Q4 有望展现盈利弹性。行业监管下，9 月现价格上行拐点，且旺季提价好于预期。韵达12 月单票收入仅回落3 分，旺季提价部分留存，表现好于往年。叠加“双十一”快递量峰值平滑减少规模不经济，预计Q4 有望率先展现盈利弹性。

    淡季价格策略非价格战，维持2022 年竞争阶段趋缓的判断。面对短期单票收入回落，市场易混淆淡季价格策略与价格战。前者是快递企业为追求最佳经济产能而进行的价格灵活调整，以期利润率提升。而后者是龙头企业为拉开份额差距而主动压低利润率。我们2021 年10月专题报告《旺季提价在即，继续估值修复》分析历史规律，提示12月单票收入将季节性回落，并预判会理性克制。考虑行业监管与网络稳定需求，预计2022 年竞争阶段趋缓，盈利能力底部回升确定。

    盈利修复开启，业绩高增长可期。韵达2021 年7-9 月率先开展组织、客户和价格体系改革，有助于网络均衡与稳定。预计2022 年份额稳步提升，且单票收入小幅上升。同时，过去两年持续推进转运中心建设及车队自有化，单票成本有望继续下降。预计2022 年利润率回升，2022H1 业绩高增长有望催化市场乐观预期。

    风险因素。消费下行风险；监管过度干预；电商资本行为。