江山欧派(603208):大B改善+小B快速放量 有望迎估值业绩双击

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:蔡欣 日期:2022-01-18

  事件:近期公司门墙柜一体化产品面市,我们对公司的投资逻辑进一步梳理。

      2021 年受地产商竣工回款节奏影响,压制公司业绩增速和估值表现,但当前公司的经营情况已经发生较大改变:1)地产商回款情况边际向好,现金流有望底部改善;2)随着龙头地产商的市占率提升,大B 工程业务竞争格局向好;3)2022 年家装业务占比有望快速提升,家装新业务为全款后货模式的现金流业务,家装业务占比提升且快速增长有望带动公司价值重构,估值和业绩有望在22 年迎来戴维斯双击。

      大B业务底部改善,现金流压力减弱,基本盘稳定。2021年受地产商竣工节奏放缓影响,公司工厂发货有所滞后,此外由于缩减个别账期较长的地产商供货,大B 业务下半年增速回落。公司通过深耕优质地产商,已成为万科、保利木门品类重要供应商,反映出公司较强的生产制造和落地服务能力。新开拓华润、龙湖等客户,目前在手合同订单充裕;新品类入户门、防火门预计22 年贡献新增量。随着地产商集中度提升及信贷政策逐步放松,公司的品牌和稳定供应优势将进一步凸显,供应格局和市占率有望随着地产龙头提升。同时公司通过招募工程代理商的方式覆盖区域型地产商,工程代理招商数量较2021 年有较大增长,在扩张大B 业务边界的同时现金流持续优化。

      家装业务快速扩张,新渠道享有较高天花板。20 年下半年公司进军家装新赛道,21 年家装模式逐渐跑通,单月接单持续增长,前三季度经销渠道实现收入4.2亿元,同比增164.1%。家装业务充分发挥公司生产制造优势,驱动经销商转型,以标品切入、联品跟进的方式与众多中小装企展开合作,建立线下服务网络。

      利润率方面,长期来看此模式费用率较低,规模效应发挥后长期盈利能力较强。

      现金流方面,公司对小B 家装公司具备议价优势,先款后货,现金流良好。

      门墙柜一体化产品面市,家装业务长期增量空间可期。以木门爆品为入口打开渠道后,公司可向小B 家装公司导入标准柜、入户门、防火门、墙板等其他品类,满足家装公司一站式采购需求,逐渐形成平台化优势,增加品类联动及客户粘性。2022 年初公司与知名设计师共同推出的“欧派高定·DK 悦然系列”

      门墙柜一体化产品已经面市,风格更轻奢、简约,包括玄关、客厅、主卧、客卧等居住空间。与木门单品相比,门墙柜一体化产品降低了家装公司的设计和采购难度,一体化设计提升产品对终端消费者吸引力,长期来看家装公司的提货额增长空间充分。

      产能储备充分,支撑订单增长无虞。目前公司拥有浙江江山、河南兰考、重庆三大生产基地,其中重庆工厂及莲花山入户门项目已经试产,接单后产能有望在2022 年快速爬坡。中长期来看,公司有上千亩生产基地厂房已经到位,可根据接单情况进驻设备,支撑订单快速增长。

      盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为3.57元、5.21元、6.62元,对应PE 分别为21 倍、14 倍、11 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:地产市场变化的风险;市场竞争加剧的风险;投产进度不及预期的风险;现金流回收不及预期的风险。