债券日报：政策利率降息落地 短期关注资金边际

1 月17 日，央行开展中期借贷便利（MLF）操作7000 亿元，操作中标利率2.85%，较此前的MLF 操作利率下行10BP，当月MLF 到期5000 亿；开展7D 逆回购操作1000 亿，操作中标利率2.1%，同步下调10BP，政策利率降息落地。

    政策利率降息落地对长端而言，空间上有利，节奏上利多有限。（1）去年12月初至今，债市对于降息的预期逐步反应，定价已经相对充分，投资者从短端押注，收益率曲线陡峭化下行，短端较长端下行幅度更大；（2）故对于国债长端而言，当前10 年减1 年的期限利差仍在60BP 的正常区间内，降息落地意味着短端的下行合理，给长端的进一步下行打开空间；（3）但节奏上看，降息落地意味着短期内货币政策增量利好的想象空间压缩，年初“宽信用”政策发力效果仍未可知，资金“跨节”窗口即将开启，对降息预期的透支使长端短期内进一步下行突破动力不足。

    近期关注资金面的边际变化和短端品种新的中枢位置。（1）对于资金价格和短端品种而言，中枢位置和政策利率直接相关，政策利率降息落地后，或随之下行；（2）短期资金面还要看“跨节”流动性操作，今日MLF 操作规模净投放2000 亿，超出预期，18 号可能开启14D 逆回购，政策利率降息后流动性预期平稳，降准时点偏早的“技术性问题”可能缓解，但7D 资金若不能下行至新中枢2.1%以下，隔夜价格若不能下行至1.9%以下，则短期内降息的增量利好可能仍受到跨节因素的压制；（3）1 年期国股行NCD 前期在2.65%-2.85%之间窄幅波动，政策利率降息后，同业存单定价中枢或随之下行，但其定价灵活性强于资金，具体区间取决于供需双方的共识，2.55%以下的配置价值不高。

    后续关注LPR 报价跟随调整情况，尤其关注政策利率降息落地后，房地产调控政策的动向。从宏观调控政策整体布局来看，货币政策仍然冲在最前面，去年7 月至今，已经有两次降准落地，一次1 年期LPR 的单独下调，本次政策利率降息落地后，预计本月1 年期LPR 报价将跟随下行10BP，5 年期报价至少下行5BP；年初政策所诉求的财政政策发力，效果或不及预期，房地产调控政策当前的放松也相对谨慎；货币政策再度发力后，关注与其他政策的共振效果，起码5 年期LPR 的再度下调，意味着房地产调控政策有进一步松动的迹象，关注限购、预售监管、房地产金融宏观审慎松动的可能，以及对降息对实体经济融资需求的刺激效果；总体来看，货币政策冲锋在前，总量宽松政策在年初落地，节奏提前，也加大了一季度末景气改善契机出现的可能性。

    风险提示：流动性超预期收紧