万达电影(002739)：行业逐步迎来拐点 公司影院经营杠杆有望释放盈利空间

1、万达国内观影业务经营杠杆效应明显，测算大盘票房达435亿时公司进入盈利区间。我们对万达电影的国内观影业务进行成本分析，发现在影院的折旧摊销、职工人员薪酬等固定成本之下，观影业务有明显的经营杠杆。经测算，观影业务固定成本在近年的中枢为25 亿左右，包括职工薪酬、折旧及摊销、物业水电及其他费用，可变成本约占分账票房58.3%，包括增值税及电影基金、片方分账成本及房租。总体来说，当大盘票房达435 亿后，公司国内观影业务进入盈利区间。

    2、预计行业迎来拐点，核心观影业务毛利有望在22-23 年释放。

    今年贺岁、春节档供给充裕、题材丰富，行业有望迎来拐点，万达主投主控《误杀2》当前累计票房已达9.8 亿。2021 年大盘分账票房470.3 亿，为19 年79.2%，中性预测下，我们预计22-23 年相对19 年恢复90%/105%，对应票房为534.2/623.2 亿。

    预计21-23 年万达市占率为15%/15.3%/15.5%，固定成本为26.0亿/26.7 亿/27.7 亿元，预计公司核心的观影业务毛利空间在21-23年分别为 3.42/7.38/12.58，22-23 年弹性较大。

    3、我们预计2021-2023 年，公司收入为127.3/149.8/177.6 亿，同比增长102.2%/17.7%/18.6% ， 预计归母净利润为4.51/12.19/14.57 亿，同比增长106.8%/170.6%/19.5%。最新市值对应21-23 年预计净利润的市盈率为79.4/29.4/24.6 倍。

    风险提示：商誉减值风险、行业政策风险、优质电影供给不足风险、海外疫情扩散风险。