华扬联众(603825)：沉浸式虚拟场景商业化探索 打造“品效销”全链路营销

推出数字人+合作数字人民币，探索沉浸式虚拟场景交互、消费及支付。华扬联众旗下参股公司上海骞虹文化传媒公司与数字技术合作方，在2020 年推出自有虚拟形象“Amiee”,截至当前，数字人“Amiee”在微博拥有2 万粉丝。

    此外，在今年DIOR 大秀中，公司团队成功打造景甜、Angelababy 数字化形象，在DIOR 活动中，成功实现洛天依的数字化尝试。同时，合作工商银行，开展数字人民币封闭实验合作。我们认为，公司将积极探索在下一代沉浸式虚拟网络中创新内容提供、运营服务、消费场景与支付体验。

    领先的品牌营销服务提供商，并延伸开展品牌运营服务。公司将互联网技术、内容和营销手段有效结合，全面指导和协助客户品牌形象传播和产品销售宣传的全域营销战略与实施，与主要国际与国内大客户保持长期合作关系。公司成为北京2022 年冬奥会和东残奥会官方传播代理服务独家供应商，并承接为期17 个月的北京2022 年冬奥会和东残奥会国际公关传播工作。

    2021H1，公司互联网广告服务业务收入53.57 亿元（+19.3%），毛利率11.8%，占总营收97.32%，为公司第一大主营。

    2020 年品牌运营业务优化，以线上直播带货和新渠道拓展作为突破口，用技术赋能，深化代运营业务体系，切实做好供应链+品牌代运营。2020Q4 单季，公司在汽车销售领域率先突破，相关收入超3 亿元；2021 年1 月，与武汉神龙公司达成战略合作，打通汽车全链路服务体系，搭建汽车新零售模式；6月获得北汽汽车BJ90 车型批发及零售专营权，将持续为汽车行业品牌客户创新销售渠道。2021 年1 月，公司与海南旅投入税品签署《战略合作框架协议》，携手推动三亚旅游消费新业态，合作举办免税及旅游零售大型国际活动，建立免税及旅游零售主题直播基地；2 月与通讯广告达成合作，加速布局海南离岛免税品线上销售及推广；4 月与海南旅投入税品、乐弘益签订战略合作协议，三方将在海南成立合资公司，在供应链端打造优质线上、线下免税品销售服务体系，合作的首家LAOX SELECT 店于12 月28 日在三亚海旅免税城开幕。2021H1，公司品牌运营业务收入1.36 亿元（-48.8%），毛利率0.6%（-3.6pct），占总营收2.47%，我们认为，品牌运营正在升级和建设中。

    IP 内容营销，提升整体商业运营价值。公司旗下全资子公司旗帜传媒联合哔哩哔哩出品的美食纪录片《人生一串》第三季启动，并与文学作品《三生三世十里桃花》著作权方签署授权合作协议，携手进行线下开发；与日本株式会社W Tokyo 合作，独家引进Tokyo Girls Collection 模式，与苏州政府、泓生投资联合打造亚洲女生潮流展演项目，展演将与苏州政府在苏州共同主办，AGCS 项目将与《三生三世十里桃花》作品相结合，开展人物形象、人物服装设计、作品场景实体化、商务及产品等线下IP 业务。2021 年5 月，参股公司新画幅文创正式取得秦陵博物院电子商务平台独家运营权。双方将开启 线上平台的深度合作，以秦始皇帝陵博物院线上官方旗舰店为起点，通过数字化技术打造秦文化全面展示平台。2021H1，公司影视节目业务收入1197 万元（-59.6%），毛利率16.5%（+7.4pct），占总营收0.22%。

    盈利预测与估值。公司2021 年9 月完成非公开发行，发行价格14.26 元/股，募集资金净额3.77 亿元，将主要用于品牌新零售网络运营建设项目（拟投入募集资金1.88 亿元）、创新技术研究中心项目（0.76 亿元）和补充流动资金（1.13 亿元）。2021 年前三季度，公司整体营收87.43 亿元（+27.39%），综合毛利率11.5%（-0.3pct），归母净利润1.3 亿元（+14.55%），归母净利率1.5%（-0.2pct）；销售费用率5.6%（+0.1pct），管理费用率1.4%，研发费用率2.1%（-0.1pct），公司注重技术研发投入，已积累丰富的消费者数据，拥有庞大的技术分析支持（包括在硅谷、西安等地设立技术研发实验室）。

    收入假设，我们认为：1）互联网广告服务为公司基石业务（第一大主营）。2020 年疫情打乱品牌方营销布局与规划，公司该项业务也出现相应收入下滑。公司不断强化营销能力同时受益于2022 年冬奥会和冬残会相关服务活动催化，业务有望逐步得到恢复，2021-2023 年预计该项业务同比增速分别为5%、10%和8%。2）品牌运营业务：2020 年随着疫情对各行业的影响刺激更多品牌转向线上销售需求，公司业随之布局新零售业务，打造“品效销”全链路营销服务能力。我们认为随着海南自贸港旅游零售相关项目落地，公司品牌运营业务将得到较快发展，2021-2023 年预计该项业务同比增速分别为10%、50%和40%。3）影视节目业务：公司参与的《人生一串》第三季于2021 年11 月17 日正式在B 站开播，我们认为整体影视业务发展将较为稳定，预计2021-2023 年该项业务收入同比增速分别为3%、1%和1%。

    我们预计公司2021 年-2023 年总营收分别为96.29 亿元、108.48 亿元和120.25 亿元，同比增速分别为5.3%、12.7%和10.8%；归母净利分别为2.29 亿元、3.22 亿元和3.86 亿元，同比增速分别为9.2%、40.8%和19.7%；对应全面摊薄EPS分别为每股0.90 元、1.27 元和1.52 元。参考可比公司2022 年30 倍PE 估值，考虑到公司“品效销”营销服务优化，有望带来品牌运营业务较高增速发展，我们给予公司2022 年30-35 倍PE 估值，对应合理价值区间38.1-44.45 元/股，“优于大市”评级。

    风险提示。品牌运营业务开展不及预期，宏观经济增速放缓。