海尔智家(600690)：利益深度绑定 彰显经营信心

　　事件描述

    　　海尔智家董事会通过配售新H 股议案：公司拟以28 港元/股的价格，配售4141.36 万股H 股，承配人为Golden Sunflower 及Segantii、PAG Pegasus Fund LP、Janchor 及Valliance，分别认购3485.62、218.58、217.64、131.14 及88.38 万股，合计配售所得11.60 亿港元，其中70%将用于海外工业园产能建设，15%用于ESG 相关领域投资，10%用于海外工业园信息化升级，5%用于海外渠道建设；Golden Sunflower 禁售期12 个月，其余承配人禁售期6 个月。

    　　事件评论

    　　员工及管理层深度参与。Golden Sunflower 拟认购本次配售4141.36 万股H 股中的3485.62 万股，占比约为84%；Golden Sunflower 背后共有404 名参与者，他们主要透过信托、资管计划或特殊目的实体认购 Golden Sunflower 发行的结构化票据进行投资；这404 名参与者中包括了海尔智家母公司、附属公司以及海尔集团的员工和管理层，其中，海尔智家的董事、监事及附属公司董事、监事及最高行政人员合计出资7635 万港元，将占Golden Sunflower 所发行结构性票据的7.8%。也就是说，从最终受益人的角度看，Golden Sunflower 可在一定程度上被认为是公司员工及管理层参与构成的持股平台。

    　　定价合理且有较长禁售期。新H 股定价28 港元/股，较1 月11 日H 股收盘价32.70 港元/股折让约14.37%，较过去二十个交易日收盘均价32.49 港元/股折让约13.81%；参考A 股的情况，非公开发行定价一般不低于基准日前20 个交易日公司股票交易均价的80%；新H 股配售价处在合理区间内。同时，包含员工及管理层且认购此次配售84%的承配人Golden Sunflower 禁售期为12 个月，其余承配人禁售期为6 个月，时间相对较长，体现了公司员工及管理层、外部投资者对海尔智家未来经营的信心。此外，本次配股规模占已发行股份及H 股总数比例分别0.441%及1.469%，对现有股东的摊薄影响也比较小。

    　　利益深度绑定，彰显经营信心。2021 年5 月底，海尔披露了A 股/H 股核心员工持股计划（2021 年-2025 年）以及H 股受限制股份单位计划（2021 年-2025 年）；7 月A 股完成过户2544 万股，H 股资管计划完成购买376 万股。7 月底，公司又出台了A 股股票期权激励计划，规模为5100 万份，分五期行权，2022 年及之后各期业绩考核增速≥+15%，行权价25.99 元/股（高于方案前一日股价）。而今，在市场有波动但公司股价表现仍较好的情况下，海尔又推出了管理层及员工深度参与，且禁售期相对较长的H 股配售。不难看出：1）公司管理层及员工对后续经营信心较足；2）利益深度绑定下，治理优化提速。

    　　维持“买入”评级。尽管海尔已经连续5 个季度经营超预期，但我们认为，由“治理改善+高端化+全球化”推动的海尔智家盈利能力提升进程，远未结束。一方面，治理优化仍处在加速阶段，这在员工持股计划、股票期权激励计划及此次H 股配股方案中有充分体现，且公司内部对后续经营发展显示出较强的信心；另一方面，高端化和全球化红利刚步入兑现阶段，后续竞争优势更明显；此外，海尔品牌和品类上都有新的看点，三翼鸟的扩张、空调的突破以及生活电器的发力都值得期待。综上所述，维持公司“买入”评级，预计公司家2021 及2022 年EPS 为1.41 及1.65 元，对应当前股价PE 为21.15 及18.14 倍。

    　　风险提示

    　　1. 行业竞争加剧，2. 海外市场需求不及预期，3. 汇率大幅波动。