宏观周报：2021年名义利率、实际利率走势与2022年展望

报告摘要

    12 月中旬以来，央行越来越强调引导企业综合融资成本稳中有降。和12月之前的表述明显存在区别。12 月之前，央行的表述一般为促进实际贷款利率下降，小微企业综合融资成本下降。从央行的语境来看，“实际贷款利率”即指实际利率，“企业综合融资成本”指名义利率。央行的态度更加倾向于引导整个实体经济的名义利率下行。本篇报告试图利用产业债到期收益率（产业债是企业综合融资成本中的重要一部分），一定程度上了解分行业名义利率和实际利率过去一年的变化。

    回顾过去4年利率：上中下游存在明显分化。总的来看，上游制造业各年份的名义利率呈现出波动下降的态势，可能的原因是上游企业以国有企业为主，利率的下行和无风险利率（即国债收益率）的下行相匹配。但PPI波动大，扣除了PPI 波动以后的实际利率波动较大。2019，2020 年的PPI下行较多，带动上游行业的实际利率明显攀升，而在2021 年，由于PPI 重新反弹，上游行业的实际利率显著下降到非常低的位置。中游制造业各年份的实际利率变动幅度相对较小，主要原因是名义利率和PPI 变动的一致性较高，所以反应在实际利率的变化较小。下游制造业实际利率在2018-2020 年间逐年上升,在2021 年小幅下降（2018 年到2021 年年均值分别为4.4%，4.8%，6%，5.6%）。

    回顾2021 年产业债到期收益率：上中下游行业名义利率和实际利率在2021年整体都呈现下行趋势。名义利率下行的主要原因在于2020 年永煤事件爆发后，上中下游的名义利率在2020 年年底经历了快速上行，2021 年信用环境有所修复。同时，本身作为无风险利率（以5 年期国债收益率为例）在2021 年全年也下行了近50BP。两者加总，带动了产业债到期收益率的整体下行。关于实际利率：PPI 上游全年走高，且逐步向下游传导，叠加名义利率的下行，带动了实际利率的整体下行。预计2022 年，随着央行宽信用措施的实施，产业债到期收益率的名义利率有望继续下行。而在PPI向中下游的传导中，可能呈现上游PPI 高位回落，中下游PPI 有所走高的态势。上中下游的实际利率呈现分化：上游的实际利率可能明显攀升，而中下游的实际利率则逐步回落。

    需求：房产需求、土地供应、成交数据同比上月同期涨跌互现。30 大中城市房地产成交面积（12.27-1.07）同比上月同期上涨2.0%，同比去年同期下降27.3%。100 大中城市土地供应面积两周数据（12.20-1.02）同比上月同期下降71.1%，同比去年同期下降65.8%。100 大中城市土地成交面积（12.20-1.02）同比上月同期上涨11.5%，较去年同期下降66.9%。土地成交溢价率（12.27-1.02）为4.4%，较上周上升1.1 个百分点。12 月最后一周（12.27-12.31）汽车日均批发10.2 万辆，相比11 月末下降11.2%。

    生产数据：动力煤价格较上周下降18.6%，铁矿石、螺纹钢价格分别上涨1.0%和1.3%。螺纹钢期货库存较上周上升134.2%。本周CRB 商品和布伦特原油分别上涨0.9%和2.4%，铜、铝现货分上涨0.4%和1.4%。

    食品价格：本周猪肉较上周分别下降1.7%，蔬菜价格较上周上涨1.2%，鸡蛋价格下降1.3%，水果价格上涨2.6%。农产品批发价格200 指数较上周上涨0.8%。月度看，猪肉1 月均价23.0 元，12 月均价24.0 元，环比下降4.2%。鸡蛋1 月均价9.9 元，12 月均价10.1 元，环比下降2.2%。蔬菜1月均价5.1 元，12 月均价5.2 元，环比下降2.9%。水果1 月均价6.5 元，12 月均价6.2 元，环比上涨4.8%。农产品批发价格200 指数1 月均值为126.9，12 月均值为126.8，环比上升0.1%。

    流动性：本周OMO 投放400 亿元，到期7000 亿元，实现净投放-6600 亿元。1 年期AAA 同业存单利率本周均值为2.63%，较上周下降8BP。本周DR007 有4 天低于7 天逆回购利率，1 月6 日负差值最高，为26.9BP，1 月3 日为最低的正差值，为9.2BP，平均比7 天逆回购利率低13.9BP。1 年期AAA 存单利率均低于1 年期MLF 利率，差值最低26.9BP，最高33.9BP，平均低33.5BP。1 年期AAA 存单利率周均值为2.63%，较上周下降8BP。国债收益率短端（1 年期）和长端（10 年期）均较上周分别下降6BP 和9BP，分别收报2.24%和2.81%。DR007 较上周下降40BP，收报2%。本周沪市、创业板分别下跌0.61%和4.56%。