锦江酒店(600754)：底部扩张 静待花开

核心观点：长期看，连锁酒店集团因加盟制和产品中高端化，周期属性减弱，成长属性增强，估值中枢上移。短期看，疫情后酒店行业供给加速出清，当前行业处于上行周期底部。看好锦江酒店作为头部企业将受益于行业趋势，且中短期受益于扩张提速与管理改革，迎来业绩高弹性复苏。

    首次覆盖，给予“增持”评级。锦江酒店在加盟战略上坚定，在中高端战略上后发先至，成长属性明确。当前基于行业周期修复及管理改革下效率提升的假设，我们预计公司2021-2023 年营业收入分别为110.85、152.43、173.66 亿元，增速分别为12.

    0%、37.5%、13.9%；归母净利润2.26、14.08、19.78 亿元，增速分别为105.3%、522.3%、40.5%。EPS 为0.21/1.32/1.85 元，对应PE 为274.9/44.2/31.4，首次覆盖，给予“增持”评级。

    商业模式逐步转变，供需格局有望逆转。从商业模式层面，加盟制和中高端趋势弱化了行业周期属性，增强了成长属性。从行业供需层面，经济型酒店在疫情中供给加速出清，供过于求局面有望逆转，上行周期或将到来。中高端酒店需求增速快，疫情中供给小幅出清将延续较好的供需格局。

    锦江酒店：历久弥新，把握趋势。公司把握行业发展趋势，积极进行战略调整助力其成为行龙头企业。自成立时起，公司即对加盟持开放态度，2015 年之后加盟制成为其核心扩张手段，运营效率逐渐提升。而在酒店中高端化趋势上，公司并未先行但及时调整战略，通过并购确定其中高端酒店龙头地位。

    边际上，关注公司周期底部扩张数量、质量与管理改革成效。疫情以来，行业供需格局逐渐改善，RevPAR 整体呈上升态势。锦江酒店扩张节奏逐渐加快并超过其他酒店集团，储备酒店充足且中高端占比高。2020 年4 月以来，公司持续推进“一中心，三平台”改革，管理费用率逐季下降，运行效率提升。在β上行和α提升共同作用下，公司业绩有望迎来爆发。

    风险提示：（1）疫情恢复节奏是当前盈利恢复的最重要风险；（2）公司扩张速度不及预期风险；（3）服务质量与品牌风险；（4）酒店集团竞争加剧风险；（5）研报使用信息更新不及时的风险。