药石科技(300725)：分子砌块龙头 拓展CDMO打开成长空间

　　投资亮点

    　　首次覆盖药石科技（300725）给予跑赢行业评级，目标价160.00 元，基于DCF 估值法。理由如下：

    立足高壁垒分子砌块业务，公司不断壮大并积累高粘性客户。分子砌块作为化药研发中的重要材料，伴随化药研发市场共同高速成长，市场前景广阔。公司是分子砌块国内龙头，砌块库具备规模和特色优势，核心技术领先，截至2021 年上半年，分子砌块库规模超过13 万个；同时，快速交付能力领先，产品基本可以做到行业最大包装以及同等包装下最低价格，显著缩短药物合成周期。

    CDMO 依托砌块协同转化，自上而下转化规模化放大订单。砌块库的种类丰富和快速交付为公司带来较高客户黏性，同时为后续CDMO 订单的转换带来较强导流效果，目前已有LOXO 项目证明药石CDMO 商业化生产能力。公司CDMO 的化学工程技术平台不断完善，积累了连续流化学、微填充床等多项技术。同时，公司也加大产能投入，为订单起量提供保障。我们相信伴随新增产能投产以及客户管线逐渐进入商业化阶段，药石有能力转化更多规模化CDMO 订单，进一步打开增长空间。

    药物发现领域优势独特，新药IP 转让打开天花板。公司依托独特优质分子砌块库，构建分子碎片库（FBDD）、虚拟化合物库（CADD）和DNA编码库（DEL）探索小分子药物研发，顺应中国创新药政策趋势，助力源头创新。我们认为药石科技全面拓展药物发现平台具备天然优势，其药物授权转让的销售模式更能够进一步充分发挥公司的研发优势，我们认为后续药物转让打开新市场将为CDMO 业务进一步引流。

    　　我们与市场的最大不同？我们对公司认可度高于市场，考虑到分子砌块业务的高技术壁垒和高粘性客户，伴随产能陆续投产以及订单往后推进至商业化，我们预计CDMO 业绩将呈现放大效应，药物发现业务也将为其进一步引流。

    　　潜在催化剂：分子砌块订单转化为CDMO 订单超预期，产能建设进度超预期，药物发现CRO 业务拓展超预期。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2021~2023 年EPS 分别为2.32 元、2.15 元、3.03 元，CAGR为48.8%（2020-2023）。考虑到公司立足于分子砌块积淀的技术壁垒和高粘性客户，拓展CDMO 业务具备优势，同时长期公司凭借较强研发实力在药物发现平台建设和新药IP 转让具备较大潜力，我们首次覆盖药石科技给予“跑赢行业”评级，给予药石科技目标价160 元（基于DCF 估值法），较当前股价有19.4%上升空间。

    　　风险

    　　汇兑风险、CDMO 业务拓展不及预期、药物发现技术研发失败、海外订单波动风险、分子砌块市场竞争加剧、CXO行业景气度不及预期。