东北固收专题报告：多空因素博弈之下 利率下行接近尾声

　　报告摘要：

    　　利率下行的背后，是利多因素与利空因素的博弈：10 月中旬以来，长端利率持续下行，10 年期国债收益率已经接近前期低点。尤其是11月第四周利率加速下行，一改11 月第三周的调整状态，促使这一行情演绎的背后，实则是债市利多因素与利空因素的博弈。从近期的债市表现来看，投资者对于利多因素的感知更加敏锐。然而，暂时占据上风的利多因素主要还停留在预期层面，如果市场迟迟看不到预期的真实兑现，那么后续行情的演绎，可能将会是利空因素的影响逐渐占据主导。

    　　三重利多因素构成债市走强的主要逻辑：（1）利多因素一：宽货币预期强化。（2）利多因素二：原油价格回落，通胀压力减缓，紧缩必要性下降。（3）利多因素三：疫情导致的风险偏好漂移利好债市双重利空暂未对债市形成冲击，后期可能演变为主要逻辑：（1）利空因素一：宽信用预期渐启。（2）利空因素二：美联储资产负债表扩张速度下降对汇率的影响，可能会牵制国内宽货币程度。

    　　本轮利率下行或已接近尾声：展望后市，我们认为这一轮利率下行可能已经接近尾声，尽管流动性数量相对充裕，但是价格水平始终是一个制约。市场对宽货币的政策预期，将利率压降至一个较低的位置。

    　　当前2.82%的利率水平已经接近前期低点2.80%，如果没有新的利多因素出现的话，那么机构在这一利率位置上就会逐渐纠结。因此下一阶段利率能否继续下行，在很大程度上取决于宽货币预期的兑现情况以及兑现时间。

    　　对于多数机构而言，寻找确定性的驱动因素是判断下一步行动的关键依据。尽管长期来看，市场对于货币宽松具有一致预期，但是这种一致预期很难对短期交易形成有效的指导作用。因此机构现在需要做的是加强对于市场交易指标的把握，从而抓住一些小波段的获利机会。

    　　整体上，机构更倾向于关注短期策略并且寻找一些高性价比的债券品种。在这样一种策略的指导下，机构寻求短期结算获利，于是多头渐渐退出，空头数量渐渐增加，博弈的天平向利空因素倾斜，下一阶段利率可能很难有较大的下行空间了。

    　　风险提示：疫情超预期，货币政策超预期。