纳思达(002180):国产打印龙头 芯片第二主业进入快车道

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:马良 日期:2021-11-27

  国产打印机龙头全产业链布局,自主品牌成长可期。公司成立于2000年,通过自主研发及并购,已实现“打印机+耗材”全产业链布局。打印机领域,“奔图+利盟”双品牌协同,搭建覆盖高中低端打印产品的全系列产品线。收购品牌利盟主要覆盖欧美市场并辐射全球,2021 年经营发展稳中向好;自主品牌奔图电子主要覆盖发展中国家市场并辐射全球,近几年实现较快成长。根据赛迪顾问数据,2020 年全球打印机市场、耗材市场规模为421.2 亿美元、518 亿美元,奔图打印机2017~2020 年销量由44.5 万台增加到177.3 万台,实现高速增长,但2020年销售额占全球激光打印机市场份额仅为0.4%,成长空间大、天花板高。受益国内信创市场及海外需求高景气度、国内家庭应用渗透率提升、产品能级提升、国产化替代、自主品牌优势等综合因素,奔图打印机成长性值得期待。另外,打印耗材行业采用剃须刀模式,即打印机厂商通过销售低毛利的打印设备,提高其市场保有量,带动配套高毛利耗材的持续销售,进而实现长期稳定盈利。纳思达依托格之格、欣格等原生业务,收购中润靖杰、拓佳、欣威等耗材公司,已经形成“原装+兼容”耗材的行业领先格局。“奔图+利盟”打印机市场份额的提升,会同步带动耗材业务的成长。

      IC 设计能力厚积薄发,溢出效应显现。公司从耗材芯片切入IC 设计领域,已从事芯片设计近二十年,2015 年、2020 年两度获大基金投资。

      目前,公司主要芯片产品及解决方案已涵盖打印机主控SoC、蓝牙芯片、安全芯片平台、通用MCU。从发展历程看,打印机、耗材业务是孵化芯片设计能力的载体;打印机主控SoC 与通用MCU 基因同源,芯片业务从打印机向多领域拓展的溢出效应显现。从成长逻辑看,公司通用耗材芯片已成为世界龙头,未来将持续领先,短期内仍为芯片板块的压舱石;打印机主控SoC 芯片,一方面支撑打印机核心自主能力可控,另一方面为拓展非打印机芯片业务输送了人才及技术;通用MCU 市场前景广阔,根据Morgan Stanley Research,2020 年32 位MCU 市场规模约104 亿美元、5 年CAGR 约11%,公司产品布局32 位MCU 最佳赛道,积极布局汽车电子、工业电子、医疗器械、高端消费电子等领域应用,已在长虹、海尔、小米、汇川、长城汽车、别克汽车等知名客户实现批量供货,受益MCU 市场高景气度、国产化替代需求及公司产品竞争力提升,32 位通用MCU 业务有望成为新的增长极。

      投资建议:考虑到奔图电子全年全口径并表,我们预计公司2021 年~2023 年归母净利润分别为14.91/20.25/28.6 亿元,EPS 分别为1.19/1.61/2.28 元,对应PE 分别为36 倍、27 倍和19 倍,维持“买入-A”

      投资评级。6 个月目标价49 元。

      风险提示:市场开拓不及预期的风险;研发进度不及预期的风险。