九洲药业(603456)公告点评:并购泰华 再度提升产能天花板

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:代雯/袁中平 日期:2021-11-25

  并购泰华医药,看好短期业绩提升

      公司11 月23 日公告拟收购泰华医药(未上市)100%股权:1)预估交易价格约3,400 万美元;2)交易交割起一年内,公司将向Teva(TEVA US)供应3 个以Teva 专有技术制造的产品(适应症主要为高血压和心血管疾病)。考虑到新产能和订单对业务的驱动,我们维持2021E 年归母净利润6.5亿元,并将22E-23E 年归母净利润上调至9.0/12.3 亿元(前值8.7/11.1 亿元),对应EPS 为0.78/1.08/1.47 元,采用SOTP 方法,给予CDMO 和原料药2021 年PEG 2.95x 和PE 36.62x(可比公司为2.95x 和36.62x),上调目标价至79.95 元(前目标价69.15 元),维持买入。

      优质产能叠加新订单,短期成长或加速

      泰华医药位于杭州钱塘新区,占地115 亩,现有员工约210 人,管理团队拥有10 年以上行业经验,生产管理严格按照GMP 标准执行,多次通过国家药监局、美国FDA、欧盟EDQM 等机构的审计,目前主要向Teva 供应原料药。本次收购完成后,Teva 将向公司转让3 个品种的DMF 文件,我们预计公司直接获得3 个品种的原料药商业化供货资格,并于2022 年初推进新订单的供货和产能的爬坡;由于Teva 年报显示并无心血管领域创新药,预计3 个品种为专利过期原研药。

      产能储备充足,长期潜力再现

      我们认为本次收购从供给端显著强化了公司CDMO 业务的长期竞争力:1)泰华医药占地115 亩,仅从发展空间来看潜力不逊于瑞博苏州现有产能的峰值产出;且泰华医药在内部供货、主要产品为低价仿制药、毛利率较低的情况下在2020 年实现0.9 亿元收入,我们认为其真实潜在产值显著超过现值;2)额外的新增产能有望2022 年投入生产,考虑到公司在临海头门港、杭州钱塘新区和瑞博苏州的新产能预计将于2023 年起陆续落地,公司的产能扩张延续成线,奠定了未来持续承接订单的基础;此外,公司逐步打开承接专利过期原研药CMO 的大门,长期成长潜力凸显。

      全方位强化CDMO 能力

      公司CDMO 业务处于加速前进状态,客户多元化和业务多样化持续推进:

      1)传统大客户诺华(NVS US)下游制剂销售加速,罗氏(ROG SW)等客户收入比例提升;2)积极开发新的合作伙伴;3)加强制剂、多肽、小核酸等新平台的建设。

      风险提示:下游制剂放量进度不及预期;海外商业化品种的生产转移进度不及预期;早期项目数量增长不及预期。