2021年三季度货币政策执行报告点评：宽信用下表内信贷是稳定社融着力点

　　事件：

    　　11月19日，央行发布2021年三季度货币政策执行报告，与二季度报告相比，其中多处措辞出现变化。

    　　点评：

    　　对经济恢复乐观的判断有所弱化。对当前经济增长情况，央行将上期报告中的“经济持续稳定恢复、稳中向好，供给稳定、需求回升，高质量发展稳步推进”的措辞修改为本期的“主要宏观指标处于合理区间，经济保持较好发展态势，韧性持续显现”。这一变化与7月份以来宏观经济数据边际走弱的态势互相印证。

    　　货币政策措辞删除“管好货币总闸门”。本期货币政策上的表述出现明显变化，央行在报告中删除了“管好货币总闸门”和“坚决不搞大水漫灌”两个指向性较为明显的措辞。虽然市场对于货币政策不会大规模宽松已经形成了较为一致的预期，不过我们认为，措辞的修改为货币政策操作提供了灵活空间，未来一段时间流动性环境可能会较当前形成边际上的放松。

    　　央行提出“增强信贷总量增长的稳定性”，宽信用指向明显。今年以来，社融存量增速由2月的高点13.3%回落至10.0%，金融机构各项贷款余额同比由12.9%回落至11.9%。由于地方政府债发行节奏以及规模均不及去年，“增强信贷总量增长的稳定性”隐含之意在于未来社融增速企稳的着力点将在于表内信贷部分。考虑到央行最新创设的碳减排支持工具并未设立额度限制，我们认为未来其将与各类再贷款工具一起，主要承担增强信贷总量增长稳定性的任务。

    　　综合来看，由于近期经济下行压力有所增大，本期货币政策报告经济恢复乐观的判断有所弱化，同时一些措辞的修改令货币政策未来灵活操作的空间有所增大，总体上未来一段时间流动性环境可能易松难紧。但“宽货币”难有大的作为，政策指向仍然是“宽信用”，尤其是表内信贷可能成为未来稳定或支持社融增速的主要着力点。预计年末10年期国债收益率的运行中枢仍在2.95%左右，捕捉利率上行后的波段机会为宜。

    　　风险提示：疫情超预期变化；全球经济持续恶化；中美关系全面恶化，全球地缘冲突加剧等；国内经济增长超预期回落导致企业违约加速；通胀压力有可能进一步加大，将对货币政策操作空间构成制约；美联储提前加息；全球出现黑天鹅事件等。