五粮液(000858):DCF视角下安全边际充足 改善后戴维斯双击可期

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:于佳琦/陈书慧 日期:2021-11-23

  本文从市场主要关注的普五批价出发,探讨批价走低的原因和后续走势的判断。

      并结合未来收入结构的拆分和DCF 理解企业内在价值,当下股价已落入合理区间,在低预期下,各方面均有超预期可能,边际改善后有望股价双击。

      市场关注五粮液批价波动,股价表现也相对疲软。我们从三个方面对批价走势及后续展望作出判断:1、批价短期因何波动?年底资金压力和淡季动销降温是最主要因素。2、批价上涨的驱动力从何而来?渠道销售五粮液的积极性来源于高周转而非高利润,品牌力支撑下,渠道存在向下游转移拿货成本提升的空间,批价跟随拿货成本的提升保持稳中有升是大概率事件。

      基于主要产品量价拆分,我们对未来收入结构做出如下预测:1、经典五粮液卡位布局,夯实基础锁定长期发展。五粮液作为浓香龙头,率先推出经典五粮液卡位布局实为正确方向,年内2000 吨投放量已初步具备市场影响力和消费者认知,未来放量节奏需要结合超高端扩容速度来观察,相信公司夯实渠道基础和圈层培育持续精耕后,产品有望实现量价齐升。2、五粮液稳定发展,系列酒整体跨越。公司十四五期间。五粮液产品的稳定发展仍是增长的主要驱动力,这来源于1)普五价格增长,2)销量增长,3)结构优化推动的吨价提升;系列酒由成本中心转向利润中心,贡献收入弹性的同时也带来盈利水平的持续改善。

      结合DCF 理解企业内在价值,当前股价安全边际充足。得益于白酒行业天然优质的商业模式(低运营资本、高盈利水平、品牌护城河深),五粮液享受长期稳定的价格成长,中长期看业绩确定性较强。DCF 测算得出合理价格下限在218-244 元之间。当下股价已具备充分安全边际,黄金布局时点已至。

      投资建议:低预期下改善带来弹性,戴维斯双击可期。今年公司三季度报表略低于市场预期、批价疲软等因素导致公司估值压制,随着近期板块的反弹,性价比已经凸显(对应22 年30x)。展望明年,首先是品牌力引领下,开门红是大概率事件,有望构成催化。其次,由于公司较强议价权,量价增长企业可控性强,业绩完成确定性较高。在低预期下,各方面均有超预期可能,边际改善后有望迎来戴维斯双击。略调整21-23 年EPS 预测6.05、7.07、8.19,坚定看好底部配置价值,维持目标价295 元,重申“强烈推荐-A”评级。

      风险提示:需求下行、竞品批价大幅回落、产品结构优化不达预期等