口子窖(603589):升级东风 改革向好 兼香典范沉潜而跃

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:朱会振 日期:2021-11-23

  推荐逻辑:1、徽 酒消费升级如火如荼,主流价位向200元加速迭代,公司重点培育的初夏、兼香518 卡位省内最有发展空间的两个价格带,将充分享受徽酒扩容红利;2、2021 年以来,公司改革节奏提速,市场投入力度加大,营销团队战斗力提升;草根调研反馈,除个别市场外,其余区域经销商体系调整基本结束,新品布局和员工激励取得实质突破,改革红利将逐步释放;3、短期来看,徽酒升级提速叠加兼香518 增量,2022 年业绩弹性值得期待;长期来看,公司渠道、产品、组织变革的效果逐步显现,从而抬高中长期增长中枢,前景可期。

      深挖症结,剖析原因:过去两年,公司市场表现较竞品古井稍显黯淡,主因为:

      1、当前白酒行业可谓“剩者为王”,行业进入高手过招时代,公司在品牌投入、产品升级、渠道创新上相对滞后,未能抢占发展先机;2、古井起势之后,公司反应稍显迟钝,前期改革决心和执行落地较为有限,错过最佳调整时间;3、不容忽视的是,突发新冠疫情下大商制模式弊端放大,同时扰乱公司渠道和产品调整节奏,客观上造成改革周期延长。

      质地优秀,基础仍存:尽管公司过去两年增长阶段性承压,但是内在质地依然优秀,品牌和品质深受消费者认可,渠道和组织体系健全,具备拐点向上基础。

      品牌端,口子窖在安徽久负盛名,较高的品牌定位深入人心,市场认可度极高;产品端,差异化兼香型口感,酒质稳定口碑极佳,消费者忠诚度高;渠道端,口子窖大商极为优质,厂商利益深度绑定,经销商业务团队健全,渠道推力强。

      行业贝塔,升级机遇:1、目前来看,徽酒升级有两条主线,一是全省主流价位向200 元加速迭代;二是500 元次高端价位高速放量;初夏、兼香518 精准卡位两条主线,叠加新品渠道推力强,公司重点培育下将尽享扩容红利;2、值得重视的是,徽酒主流价位升级将带来巨大的增量空间,能够容纳徽酒三甲共同实现较快增长,短期内市场竞争烈度会相对有限,利润弹性有望持续释放。

      改革焕新,成效初现:1、渠道端,公司裂变大商精细化运作,市场费用切实落地,新增团购经销商表现良好,经销商积极性和紧迫感提升,皖南、皖北市场渠道调整成效明显;2、产品端,公司理顺产品体系,重点发力初夏、10/20 年,推出兼香518 卡位次高端并提升品牌势能,聚焦培育下有望成为大单品; 3、组织端,公司细化考核指标,完善薪酬体系制度,回购股权用于股权激励,业务员积极性提升,推动管理精细化、流程标准化,以组织力量提升市场开拓效能。

      盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023 年归母净利润复合增长率为24.3%,当前徽酒消费加速升级,公司改革成效逐步显现,叠加兼香518 表现亮眼,将抬高公司中长期增长中枢,给予公司2022 年25倍估值,对应目标价86.5元,首次覆盖,给予“买入”评级。