招商轮船(601872):收购集运业务 打造综合航运平台

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:沈晓峰/林珊 日期:2021-11-12

  3Q21 干散高景气度,油运低迷;收购集运业务,提升盈利能力,未来可期招商轮船发布三季报,3Q21 净利6.3 亿元,同比和环比表现-32.4%/+11.0%;前三季度净利15.8 亿元,同比下滑60.3%。利润同比下滑主因油运市场低迷,前三季度油轮业务净亏损。另一方面,公司宣布拟现金收购招商局集团旗下中外运集运100%股权,收购完毕后,招商轮船将成为覆盖油运、干散和集运业务的综合航运平台。我们认为综合的业务布局将有助公司抵抗单一业务的周期波动,同时为中长期发展提供更广阔空间。我们维持21 年净利预测22.7 亿元;基于更乐观的运价假设和集运的新增贡献,上调22/23 年净利预测27%/29%至61.7 亿/60.2 亿元;上调目标价至6.0 元(基于1.8x2021E PB,公司历史三年PB 均值1.5x 加1.5 个标准差,2021E BPS 3.34元,估值较历史溢价主因考虑中长期行业供给趋紧,景气上行),重申“买入”。

      当前集运市场高景气度,目标公司盈利强劲,收购价格吸引根据公告,本次交易收购价拟为20.2 亿元,我们认为收购价格吸引,有望增厚公司业绩。中外运集运主营内贸及亚洲区域内集装箱运输业务,截至2021 年8 月31 日,拥有自有船舶19 艘,租赁船舶13 艘,运力规模排名全球第29 位;净资产11.0 亿元(其中,扣除有息负债,账面净现金18 亿元);2021 年前8 个月,中外运集运实现归母净利6.5 亿元。根据我们测算,收购价20.2 亿元,对应1.8x 市净率,2.1x 2021 年预测市盈率。自2020年以来,集运市场运价大幅上涨,行业盈利水平大幅提升。我们预计2022年集运运价仍将维持高位,中外运集运年化净利有望达到10 亿元规模。

      今年以来油运市场深度低迷,干散运价大幅上涨受疫情及前期累积原油库存较高影响,油运自去年三季度起,运价高位大幅回落,并持续低迷。前三季度公司油轮板块亏损3.2 亿元(9M20 盈利35.3亿元)。干散运输市场今年以来大幅反弹,运价持续上行。前三季度公司干散船实现净利15.5 亿元(上年同期2.4 亿元)。展望2022 年,我们预计伴随全球石油需求逐步回升和OPEC+增产驱动,油运有望触底反弹;干散运输市场受益于供需结构向好,运价有望维持高位震荡。

      优化业务结构,平滑周期波动,打造弱周期成长型航运平台航运属于周期性行业,不同细分市场周期波动存在差异。我们认为通过此次收购,公司将进一步优化业务结构,平滑周期波动,提升公司持续盈利能力。

      LNG 和VLOC 船业务为公司提供稳健收益,油运、干散和集运业务为公司提供盈利弹性。我们的前值目标价5.41 元基于1.6x 2021E PB。

      风险提示:1)收购交易失败;2)运价低于预期;3)经济增长低于预期;3)自然灾害;4)政策风险。