隧道股份(600820):施工订单收入加速增长 投资收益放量

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:孔舒/王平川/陈彦/王炜越 日期:2021-08-25

1H21业绩超出我们预期

    隧道股份公布1H21业绩:收入250.94亿元,同比+31.5%,归母净利润7.85亿元,同比+40.2%;2Q21实现收入158.47亿元,同比+22.3%,归母净利润4.56亿元,同比+52.0%。因投资收益快速增长,业绩超出我们预期。

    2Q21公司毛利率同比提升1.6ppt至9.0%,主要因施工和运营业务毛利率提升(上半年分别同比上升0.28ppt/11.15ppt);四项期间费用率合计同比提高1.0ppt,其中管理费用率和财务费用率分别提升0.5ppt、1.1ppt;资产和信用减值损失合计计提2.1亿元(上年同期为转回2,365万元),主要因坏账计提增加;投资收益为6亿元,较上年同期的2亿元同比增加196.6%,达到近五年单季度高点,主要因BT、BOT、PPP项目投资收益增加;2Q21公司净利率同比增加0.6ppt至2.9%。

    1H21公司经营现金净流出53.75亿元,同比扩大6.33亿元,主要因应付款周转加速;投资现金净流出24.08亿元,同比收窄6.83亿元,主要因BT、BOT、PPP项目投资收益增加。

    发展趋势

    施工业务增长提速。1H21公司施工业务收入、毛利润分别同比增长25.5%、30.1%,较近三年增长中枢加速(2018-2020年收入、毛利润CAGR分别为18%、11%);其中分地区看,上海、浙江等地增长较快。上半年公司新签施工订单同比增长13%,也较2019-2020年的个位数增长提速。我们认为未来全国新型城镇化建设形成的基建需求,在区域上相对集中在主要城市群、在类型上更多在市政、轨交等新基建;公司当前72%收入来自长三角区域,且2020年地铁订单占比达24%,有望持续受益新基建建设实现较快增长。

    投资运营收益放量,优化盈利和现金流表现。上半年公司实现运营业务毛利润3.4亿元(同比+141%)、投资收益8.7亿元(同比+111%),投资收益占利润总额比重达82%、明显回升。随着在手投资项目进入运营期,公司长期应收款和其他非流动资产合计余额由3Q20的181亿元提升至2020年末的384亿元,此后保持基本稳定(1H21末为400亿元);同时在建工程自3Q20的208亿元缩减至此后的40亿元左右。我们预期未来公司投资运营收益有望持续放量、同时资本开支则或有限,支撑更好的盈利和现金流表现。

    盈利预测与估值

    维持2021/2022年盈利预测不变。当前价对应2021/2022年6.5倍/5.9倍市盈率。维持跑赢行业评级和6.90元目标价,对应8.8倍2021年市盈率和8.1倍2022年市盈率,较当前股价有36.6%的上行空间。

    风险

    施工业务毛利率下滑,有息负债导致财务费用增加。