中信出版(300788)2021年三季报点评：疫情反复行业短期承压 公司领先地位依然稳固

投资要点

    事件：2021 年1-9 月公司实现营收140,457.94 万元，同比+10.42%；实现归母净利润20,134.92 万元，同比+11.58%。2021Q3 公司实现营收45,292.86 万元，同比-3.87%；实现归母净利润5,665.51 万元，同比-27.77%。

    Q3 业绩波动主要系疫情影响以及公司投入加大。一方面，自2021 年7月开始受疫情反复和全国疫情防控政策的影响，公司旗下实体门店零售业务亏损影响当季利润1,059 万元；另一方面为积极应对市场变化，公司加大在内容电商、内容经纪和技术研发等方面的投入，费用有所增加。

    线下渠道承压，短期公司渠道投放策略调整以应对行业变化。根据开卷数据，2021 年1-9 月全国图书零售市场码洋规模同比增长2.99%，比2019 年同期下降4.19%。与上半年增速放缓相比，Q3 受国内多点散发的疫情以及汛情等自然灾害影响，线下渠道码洋规模同比下滑23.45%；且流量红利见顶，线上渠道打折促销的销售转化率逐步走低，码洋规模较2020 年同期首次出现下滑。同时，线上渠道的销售折扣不断下探，2020 年线上渠道折扣为6.0 折，三季度低至5.7 折；尤其是公司今年重点的关注渠道短视频电商，通过全网最低价的方式快速崛起，折扣水平低于线上整体，占比最大的少儿类折扣最低，低至3.3 折。图书市场码洋规模下降和销售折扣下滑给出版行业的经营带来压力。Q3 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为21.59%/6.65%/0.97%，同比增加1.99/1.13/0.37pct。在实体书店行业压力较大的环境下，公司在内容电商等线上渠道投放加大使得销售费用率短期有所提升。

    9 月份公司优势品类保持领先。公司通过加大在内容电商、内容经纪和技术研发等方面的投入，在三季度市场低迷的情况下，在少儿类和科普类图书市场地位进一步提升，其中少儿类8、9 月连续两个月市场占有率排名第一位。2021 年1-9 月，按照实洋口径，公司在出版机构中排名第2，在出版集团+出版机构中排名第7，少儿类和科普类在出版机构中的排名皆有所提升；按照码洋口径，公司在出版机构中排名第2，在出版集团+出版机构中排名第5。9 月份，无论按照码洋还是实洋口径，公司在经管、少儿、科普等品类都实现排名第一，学术文化品类按照码洋口径提升到第3 名，按照实洋口径提升到第2 名。

    维持买入评级：考虑到短期实体书店行业受疫情影响超过我们预期，同时为应对渠道格局变化投入加大，我们将2021-2023 年的EPS 从1.77/2.11/2.40 元下调至1.61/1.98/2.26 元，当前市值对应2021-2023 年PE 为20/16/14 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：渠道格局变化风险，盗版风险，政策变动风险，疫情反复。