中顺洁柔(002511)：2021Q3收入表现稳健 成本端压力上行

　　2021Q3 营收稳健，成本端压力上行，维持“买入”评级公司2021Q1-Q3 营业收入62.75 亿元（同比+12.95%），归母净利润4.84 亿元（同比-27.88%），2021Q3 单季度营业收入20.27 亿元（同比+4.54%），归母净利润0.77 亿元（同比-64.72%）。Q3 成本压力大增短期业绩下滑，下调盈利预测，预计2021-2023 年公司归母净利润为6.11/7.02/7.92 亿元（原为9.80/11.31/13.45亿元），对应EPS 为0.47/0.54/0.60 元，当前股价对应PE 为34.4/29.9/26.5 倍，随着公司积极内部调整，管理效率有望提升，维持“买入”评级。

    　　收入增长较为稳健，线上渠道收入快速扩张

    　　2021 公司单季度收入同比增加4.54%，由于2020 年同期基数较高，在整体消费市场低迷情况下公司营收水平相对稳定，公司继续保持较高销售投入，积极进行电商渠道优化，线上渠道发力，占比快速提升。

    　　成本端压力较大，终端市场提价不畅，费用率同比下降2021Q1-Q3 公司整体毛利率为37.95%（-8.68pcts），2021Q3 单季度毛利率为34.33%（-12.37 pcts），公司毛利率有所下滑主要由于原材料价格上涨，虽然浆价在Q3 有所回落但是仍处高位，Q3 阔叶浆均价同比上涨1100 元/吨，环比下降450 元/吨；公司对成本进行加权平均法核算，报表上成本对浆价回落反应存在滞后；Q3 消费终端相对低迷，产品提价一定程度受阻。2021Q1-Q3 公司净利率为7.72%（-4.37pcts），2021Q3 单季度净利率为3.81%（-7.48 pcts）。2021Q1-Q3公司期间费用率为28.55%（同比-3.00pcts），销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为22.08%（同比-0.47pcts）/6.51%（同比-1.07pcts）/ 2.35%（同比-0.13pcts）/-0.05%（+0.15pcts），公司有效控制费用，期间费用率下降。

    　　经营性现金流水平保持良好，营运能力稳健

    　　2021Q1-Q3 公司经营性现金流净额为8.79 亿元（同比+113.73%），应收账款及应收票据9.93 亿元（同比+12.63%），存货周转天数118.64 天（同比-6.34 天），应收账款周转天数43.88 天（+2.89 天），应付账款周转天数54.94 天（-1.79 天）。

    　　风险提示：原材料、能源价格波动；新品拓展受阻；市场竞争加剧