招商公路(001965):3Q业绩符合预告 高基数拖累增速

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:沈晓峰/林霞颖 日期:2021-11-05

3Q 盈利接近预告上限,高基数拖累盈利增速

    1-9 月,公司实现营业收入59.9 亿元(同比+36.4%)、归母净利40.2 亿元(同比+223%),实际盈利接近预告上限(39.7-40.8 亿元)。7-9 月归母净利达到12.9 亿元,同比降低13.3%,较19 年同期增长26.5%。3Q 盈利同比下滑主要因为:1)去年同期业绩基数高;2)8 月多省疫情拖累车流量。

    展望4Q,“旅行团”疫情扩散至多省,出行限制可能影响约1 个月车流量。

    冬季疫情散发的影响反映在我们模型预期中。我们维持2021/22/23 年归母净利预测为51.5/58.3/64.2 亿元。假设分红率维持49%,测算2021/22/23年度股息率为5.9/6.7/7.3%。基于分部估值法(公路业务WACC=7.15%)维持目标价8.70 元,维持“买入”评级。

    回顾3Q:8 月江苏等地发生疫情,拖累车流量

    3Q 公司收入/毛利润/投资收益/归母净利同比变化+2.6/-1.2/-11.2/-13.3%。

    7/8/9 月全国公路货运量同比增长约10.1/5.8/2.7%(2020 年7/8/9 月:

    3.1/5.5/7.0%;交通部)。2020 年上半年因疫情推迟的工业生产任务在下半年加速进行,造成3Q 货运量基数较高。7 月下旬至8 月,江苏等多省发生散发疫情,严格的防疫措施降低出行意愿,3Q 客车流量受损,加上河南暴雨等恶劣天气影响通行能力,我们认为公司3Q 车流量低于其潜在水平。据交通部,8/1-8/25 全国高速公路日均流量环比7 月下降13.9%,较2020 年下降11%,较2019 年下降5.7%。

    展望4Q:“旅行团”疫情或影响约1 个月车流量10 月中下旬,“旅行团”疫情扩散至多省。参考历次疫情的持续时间,我们认为本轮疫情可能影响1 个月左右的车流量。考虑公司路产分布与疫情分布的重叠度,我们认为本轮疫情对公司盈利的影响程度可能低于8 月水平。受能耗双控与限电政策影响,4Q 全国货运需求预计小幅下降,政策对客运需求影响预计较小。前瞻指标仍表现良好,1-9 月乘用车/商用车销量同比+11.0%/+0.5%(中汽协),9 月底机动车保有量同比增长6.8%。

    基于公司长期增长前景,维持“买入”评级

    我们认为,短期疫情不改变行业竞争格局与公司潜在增速。长期看,我们认为公司成长性高于行业,基于:1)主控路产位置优越,内生增速较高;2)积极收购路产,实现规模扩张。我们的目标价8.70 元是基于分部估值法:1)控股公路业务按WACC=7.15%估值(前次:WACC=7.10%);2)参股的公路上市股权按市值估值(与前次相同);3)招商交科院按8.9x 2021PE(Wind 一致预期)估值(前次:8.0x 2021PE)。维持“买入”评级。

    风险提示:经济增速放缓、路网格局变化、政府降低物流成本。