南方航空(600029)：3Q亏损好于预期 期待国内继续修复

三季度亏损幅度小于预期；等待国内线需求进一步修复南方航空2021 年前三季度营业收入784.95 亿，同增20.1%，归母净亏损61.19 亿，优于我们此前净亏损71.82 亿的预期，去年同期为净亏损74.63亿；其中三季度营业收入269.19 亿，同增2.0%，归母净亏损14.31 亿，环比扩大7.49 亿，去年同期为净利润7.11 亿。疫情冲击航司盈利，但货运景气或弥补部分亏损。考虑最新本土疫情，我们调整21E-23E 净利润预测值至-94.17/24.91/116.07 亿，给予2.2x2022PB，目标价8.27 元。公司在国内线具有规模和资源优势，我们认为将充分受益中期行业景气向上，叠加经济舱全价上调，票价弹性释放，维持“买入”。

    旺季航空需求低迷，营收环比下降明显，等待收益水平进一步提高本土疫情冲击下，公司三季度收缩运力投入。三季度公司供需分别环比二季度下滑16.9%/24.3%，仅恢复至2019 年同期58.6%/49.2%（二季度为78.3%/73.2%），客座率环比二季度下滑6.9pct 至70.2%。低迷的需求拉低三季度营收，环比下降11.2%。不过公司货运业务或维持高景气，并且我们测算三季度整体单位客公里收益相比2019 年同期提升约5%。我们认为疫情消退后，客运供需结构改善将在中长期持续，收益水平提升仍具潜力。

    成本压力下，仍录得毛利润；财务费用环比明显上涨运力投入下降叠加油价环比提升，公司三季度成本存在压力。公司三季度单位座公里成本环比提升9.6%，营业成本258.82 亿，环比下降8.9%，小于营收环比降幅，但仍录得毛利润10.37 亿，环比下降8.81 亿。我们测算11月开始燃油附加费或将重新征收（800 公里以下10 元/以上20 元），或缓解部分成本压力。另外公司三季度财务费用环比提升11.52 亿，或主要由于汇兑损失所致（三季度美元兑人民币升值 0.4%，二季度贬值 1.7%）。

    调整目标价至8.27 元，维持“买入”

    目前航空业仍处于需求恢复阶段，公司公告向控股股东募资不超过45 亿补充流动资金，以及向控股股东全资子公司募资不超过18 亿港币。中长期来看，飞机引进放缓，需求快速增长趋势不变，我们看好公司在国内线的规模和资源优势，将充分受益行业景气持续向上。但由于此轮疫情影响，我们调整21E-23E净利润预测至-94.17/24.91/116.07 亿（前值-44.07/27.01/115.72亿）。给予2.2x 2022PB（前值2.0x 21PB，考虑行业供需结构改善带动22年盈利水平进一步提升， 预计2022 年BPS 为3.76 元，公司过去十年PB 倍数均值1.5x），调整目标价至8.27 元（前值7.94 元），维持“买入”。

    风险提示：新冠疫情影响超预期，国际贸易与政治摩擦，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，737MAX8 复飞时点早于预期。