洋河股份(002304):扣非利润符合预期 预收高增长 业绩增长趋势向上

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:王文丹/张向伟/江澜 日期:2021-11-04

  3Q21 业绩符合我们预期

      公司公布3Q21 业绩:1-3Q21 实现营业收入219.42 亿元,同比+16.01%;归母净利润72.13 亿元,同比+0.37%;扣非归母净利润68.50亿元,同比+21.57%。其中,3Q21 实现营业收入63.99 亿元,同比+16.66%;归母净利润15.51 亿元,同比-13.10%;扣非归母净利润16.82亿元,同比+22.95%。收入及扣非利润符合预期。

      发展趋势

      收入及扣非利润符合预期,产品结构升级加速,公允价值变动拖累利润增长。3Q 公司毛利率同比+3ppt 至76.1%,达到2019 年以来最高水平,主要系产品结构优化和提价所致,如水晶梦迭代老梦3 的提价效应和M6+高增带来产品结构优化。税金及附加比率同比+5.7ppt 至18.9%,主要系纳税节奏影响;销售费用率同比-4.5ppt 至13.5%,管理费用率同比-1.6ppt,主要系3Q20 公司加大促销保证回款及核销部分经销商历史费用等导致费用基数偏高。另3Q21 公司持有中银证券股票市值下跌27%,公允价值损失约4.4 亿元(3Q20 公允价值变动净收益3.3 亿元),拖累利润增速,净利率下降8.3ppt 至24.2%。

      预收高增长,现金流稳健增长。2019 年以来公司渠道改革效果显著,构建了“一商为主,多商配称”的经销商格局,费用兑现周期缩短,渠道毛利有所提升,经销商打款积极性高,3Q 末公司合同负债(含其他流动负债)67.1亿元/+70.4%,3Q 收入+合同负债变化75 亿元/+37.1%;3Q21 销售收现80.3 亿元/+40.6%,经营净现金流33.8 亿元/+47.7%,现金流稳健增长。

      渠道改革红利正逐步兑现,增长呈向上趋势。梦6+快速动销,宴席消费占比逐步提升;水晶梦仍在培育,逐步对老梦3 形成替代。天之蓝完成换代升级,已顺利导入部分市场。目前公司正在着手进行渠道和组织进一步改革,股权激励顺利落地后,员工积极性提升,我们预计22 年业绩有望加速增长。

      盈利预测与估值

      考虑到中银证券市值波动带来的公允价值变动损失,我们下调2021 年盈利4.6%至79.2 亿元,下调2022 年盈利3.5%至96.5 亿元,当前股价对应2021/2022 年34.3 倍/28.2 倍市盈率。考虑到渠道改革红利逐步兑现,我们维持跑赢行业评级和255.00 元目标价,对应46.3 倍2021 年市盈率和38.4倍2022 年市盈率,较当前股价有41.3%的上行空间。

      风险

      梦6+动销不及预期,水晶梦动销不及预期。