王府井(600859)：Q3业绩略有承压 免税业务持续推进

　　1-3Q21 业绩基本符合我们预期

    　　公司公布1-3Q21 业绩：实现营业收入70.09 亿元，调整后同比增长21.5%（今年7 月收购陕西赛特国贸百货100%股权，属同一控制下企业合并，本次报告相应调整了合并报表的前期数据，下同），归母净利润5.89 亿元，调整后同比增长199.2%，扣非归母净利润5.61 亿元，调整后同比增长154.3%，基本符合我们预期；单Q3 看，营业收入/归母净利润/扣非归母净利润调整后同比分别下滑2.8%/46.9%/47.4%，主要受新租赁准则影响，以及本期投资收益和利息收入减少、税金增加共同影响所致。

    　　发展趋势

    　　1、各业态稳步恢复，Q3 疫情反复下营收略有承压。公司单Q3 营收同比略降2.8%，我们认为主要受国内零星疫情反复影响；前三季度营收同比增长21.5%，其中：1）分业态看，百货/购物中心/奥莱/超市营收分别同增14.1%/33.1%/37.3%/17.0%，百货仍为主要业态，占比达62.6%，奥莱、购物中心业态同比明显向好；2）月度趋势看，伴随Q3 消费市场逐步恢复，7月公司营收同比增长7.9%，8 月全国多地疫情反复对公司经营产生一定影响，9 月疫情缓和后营收快速恢复；3）门店方面，Q3 通过收购新增百货1家，截至2021 年9 月末门店数量增至59 家。

    　　2、盈利能力有所修复。调整后口径看，1-3Q21 公司毛利率同比提升7.5ppt至39.8%，其中百货/购物中心业态毛利率分别同比提升5.12ppt/5.15ppt；期间费用率同比提升1.4ppt 至25.3%，其中销售费用率同比减少1.2ppt 至11.9%，管理+研发费用率同比减少0.6ppt 至10.1%，财务费用率同比提升3.2ppt 至3.3%，主因执行新会计准则所致。综合影响下，公司1-3Q21 净利率同比提升5.0ppt 至8.4%，盈利能力有所修复。

    　　3、重申看好公司有税+免税双轮驱动的广阔前景，关注免税业务落地进展。

    　　1）有税业务：主打老字号及伴手礼集合店的北京有礼项目正式营业，集合30+老字号品牌、600+商品，持续探索老字号创新之路；2）免税业务：积极推进口岸免税、海南免税等项目落地，已与400+供应商、近千品牌达成合作意向，渠道供应链搭建通畅；设立免税品数字零售子公司，线上线下协同发展，并设立王府井（海南）总部以深耕海南免税业务。我们认为免税业务有望构筑公司第二成长曲线，重申看好公司有税+免税双轮驱动下的广阔发展前景。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2021/2022 年盈利预测不变，当前股价对应2021/2022 年34/30 倍P/E。

    　　维持跑赢行业评级及目标价40 元，对应2021/2022 年44/39 倍P/E，较当前股价有30%上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争持续加剧；免税业务拓展不及预期