紫光股份(000938)：业绩超预期增长 ICT竞争力增强推动毛利率提升

　　核心观点：

    　　公司披露2021 年三季报。21 年前三季度业绩：营业收入476.24 亿元，同比+15.13%；归母净利润为16.02 亿元，同比+23.63%；扣非净利润为13.39 亿元，同比+20.90%。

    　　21 年Q3 业绩：营收168.74 亿元，同比+7.04%；归母净利6.75 亿元，同比+77.33%；扣非净利6.47 亿元，同比+139.98%。公司三季度营收增速落后利润较多，我们认为大概率是元器件供应紧张致ICT 产品交付受到一定的影响，存货较H1 末增加52 亿元亦印证了此观点，另一方面也为后续业绩的向上弹性留下伏笔。

    　　三季度费用率保持平稳，业绩大幅增长主要源自毛利率明显提升（同比+2.49pct）。我们认为毛利率改善原因主要在于：1. ICT 产品涨价趋势。随着头部公司在国内x86 服务器等硬件市场的份额萎缩，行业竞争环境趋于宽松，同时在元器件供应紧张的背景下，芯片储备充足的大厂具备产品定价优势。2. 高毛利的网络设备在收入中占比提升，电信运营商作为主要的需求方有望在H2 做集中的资本性投入（中国电信中报披露，其下半年资本开支预计为H1 的两倍以上）。

    　　根据公告，控股股东紫光集团的债务重整顺利推进。根据上市公司与紫光集团公告，7 月16 日集团的债务重整申请正式被法院受理；10 月18 日紫光集团债权人第一次债权人会议召开，并披露重整程序进展顺利。我们仍然看好集团债务重组的必要性，而破产法所规定的重整完成日期渐近（自法院受理后重整周期为6 个月，特殊情况可申请延后3 个月）。

    　　盈利预测与投资建议。预计21-23 年EPS 为0.80、0.96、1.15 元。给予21 年45 倍PE，对应合理价值为35.89 元/股，给予 “买入”评级。

    　　风险提示。海外业务的不确定性；政府相关领域财政支付能力受疫情影响的不确定性；紫光集团债务问题前景的不确定性。