益丰药房(603939)：Q3业绩增速略微放缓 仍维持门店高速扩张

　　Q3 业绩增速略微下滑。2021 前三季度公司实现营收109.38 亿元，同比增长15.91%；实现归母净利润6.96 亿元，同比增长21.49%；实现扣非后归母净利润6.81 亿元，同比增长23.32%。2021Q3 分别实现营收35.92 亿元，同比增长14.24%；实现归母净利润1.91 亿元，同比增长11.70%；实现扣非后归母净利润1.88 亿元，同比增长9.01%。2021Q3 实现毛利率41.76%，净利率5.96%，毛利率上升主要由于疫情物资销售占比下降所致，净利率下降主要由于房租成本摊销会计核算以及去年的税费减免消除所致，22 年基数恢复正常后表观利润率将有所上升。

    　　门店扩张之势不减。2021 年前三个季度，公司净增门店1255 家，其中新开门店1051 家（直营门店809 家，加盟店242 家），并购门店280 家，关闭门店76 家，截止报告期末，公司共拥有门店7,246 家（直营门店6369 家，加盟店877 家）。2021Q3，公司新开门店318 家（其中直营240 家，加盟店78 家），并购门店66 家，关闭门店26 家，公司净增门店358 家。我们公司今年新开直营门店与新并购门店数量将接近1500 家，按1500 家进行测算，21 年较年初直营门店5356 家上升28%，仍维持高速扩张势头。

    　　风物长宜放眼量，拐点就在不远处。业绩方面最大的影响因素为疫情，一方面去年的防疫物资销售导致了今年基数普遍偏高，表观增长略显疲弱，另一方面今年防疫政策严格，药品下架频繁影响了药店的正常经营，此二因素将在22 年消除或减弱；估值方面最大的影响因素为互联网药店，自互联网药店进入投资者眼中后，药店板块估值历经腰斩，一方面，我们认为随着一年的股价演化该因素已大部分被市场消化，另一方面在疫情催化下互联网药店渗透率快速提升，未来渗透率提升幅度将趋缓，且以上海益丰为例，在19H1-21H1 线上渗透率快速提升的时间段内，上海益丰2019H1-2021H1，营收由5.97 亿元上升至 7.07 亿，净利由 0.41 亿元上升至 0.54 亿元；净利率层面，2021H1 年净利率达7.64%，反弹强劲且超过 2019H1 水平。

    　　财务预测与投资建议

    　　我们预计公司21-23 年EPS 分别为1.36/1.81/2.38 元，归母净利润为9.73/12.90/17.02 亿元，根据可比公司，给予21 年估值55X，对应目标价74.80 元，给予买入评级。

    　　风险提示

    　　带量采购超预期、新冠疫情反复、门店扩张不及预期、商誉占比过高