家家悦(603708):3Q收入同比增5%净利同比降92% 疫情拖累同店 异地培育压力持续

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:汪立亭/李宏科/康璐 日期:2021-11-01

  公司10 月30 日发布2021 三季报。2021 前三季度实现收入132.02 亿元,同比增长3.35%;归母净利润1.92 亿元,同比减少50.61%,扣非归母净利润1.55亿元,同比减少58.80%。摊薄EPS 0.34 元,加权平均净资产收益率7.36%,经营性现金流净额14.25 亿元,同比增长69.43%。

      简评及投资建议。

      整体来看,公司受7-8 月全国疫情反复的拖累,我们预计同店仍有所下降,叠加近年外省新店较多带来培育压力以及租赁会计准则调整,致净利润大幅下降;针对此,公司三季度以来开店主要集中在山东省内,且积极推进加盟店,我们预计随着疫情消退以及培育压力逐渐缓解,公司供应链、多业态协同和区域密集的竞争优势仍将进一步强化,夯实中期成长。

      1. 三季度收入同比增长5%,主要来自外延贡献。前三季度收入132.02 亿元,同比增长3.35%,其中三季度收入44.02 亿元,同比增长5.00%。前三季度大卖场、综超、其他业态收入同比各变动11.57%、-8.85%、-1.21%,百货同比增长4.42%。

      三季度直营门店新开22 家,主要在省内。公司第三季度新增直营门店22 家,其中山东省17 家,其他省份5 家;分各业态,大卖场10 家,综合超市11 家,便利店1 家;第三季度关闭门店5 家。至三季度末,公司直营门店总数 959 家,加盟店总数46 家,加盟店较2020 年末增加26 家。

      2. 三季度综合毛利率降0.66pct,主营毛利率增1.6pct。前三季度毛利率为23.82%,同比增加0.49pct,其中烟威地区、山东其他地区、省外毛利率各20.1%、19.8%、15.7%,同比各变动0.02pct、-0.1pct、0.5pct;三季度毛利率23.16%,同比减少0.66pct,我们测算三季度主营毛利率20.5%增1.6 pct,其中省外毛利率提升2 pct。

      3. 三季度期间费用率22.61%,同比增加2.29pct。收入增长乏力而新店较多,前三季度期间费用率同比增2.91pct 至21.90%,其中销售费用率同比增加1.55pct 至18.43%,管理费用率同比增加0.01pct 至2.02%,财务费用率同比增加1.35pct 至1.44%。三季度销售、管理费用率同比各增加0.63pct、0.33pct,我们认为费用率增加主因同店下降及新店培育期拉长,及租赁会计准则调整。

      4. 三季度归母净利同比下降92%。前三季度归母净利润1.92 亿,同比下降50.61%,扣非归母净利润1.55 亿元,同比下降58.80%。其中三季度归母净利润 839 万元,同比下降91.72%,扣非归母净利205 万元,同比下降97.79%维持对公司的判断。①核心竞争力强:公司核心优势为区域密集布局、多业态协同、供应链建设,构筑竞争壁垒;2020 年开始推进组织变革,打造小前台大中台;②开店+并购+加盟,打造供应链平台:公司聚焦山东、内蒙、河北、皖北、苏北、北京等,截至2021 年三季度末直营店959 家、加盟店46 家;先后收购青岛维客、张家口福悦祥、山东华润、淮北真棒、内蒙古维多利,2020 年开始探索加盟店,以“将长板绑在一起”思维,赋能区域零售商;③积极布局新零售:与JDA、IBM 合作数字化供应链,推动O2O、直播和社群运营,上半年线上销售占比2.77%,到店自提的客流线下转化率超 35%。

      更新盈利预测。预计2021-2023 年归母净利润各2.61 亿元、3.61 亿元、4.46 亿元,同比增长-38.9%、38.1%、23.6%;当前市值对应2021-2023 年PE 各34 倍、25 倍、20倍,对应PS 各0.52 倍、0.48 倍、0.42 倍。给以2022 年0.6-0.7 倍PS,对应合理市值区间113 亿-132 亿元,合理价值区间18.56-21.65 元;此区间对应公司2022 年PE为31-37 倍,对比可比公司估值合理,给予“优于大市”的投资评级。

      风险提示。开店速度和整合效果低于预期;异地培育期拉长;电商分流;区域竞争加剧。