长江电力(600900)：来水偏弱营收压力提升 投资收益难补盈利下滑缺口

　　事件描述

    　　公司发布2021 年三季报，2021 年三季度公司实现营业收入205.47 亿元，同比减少10.46%；实现归母净利润109.85 亿元，同比减少11.04%。

    　　事件评论

    　　来水偏枯水电出力下滑，公司营收支撑减弱。今年三季度溪洛渡水库来水总量约531.61 亿立方米，较上年同期偏枯29.59%，三峡水库来水总量约2207.86 亿立方米，较上年同期偏枯18.22%。此外，上游机组投产或也对公司下游电站来水产生一定影响。受偏枯的来水影响，公司发电量有所回落，三季度总发电量约811.87亿千瓦时，较上年同期减少10.83%。其中，三峡电站完成发电量415.07 亿千瓦时，同比减少11.57%；葛洲坝电站完成发电量62.32 亿千瓦时，同比增加15.50%；溪洛渡电站完成发电量218.37 亿千瓦时，同比减少16.22%；向家坝电站完成发电量116.10 亿千瓦时，同比减少8.22%。电量回落拖累营收表现，三季度公司实现营业收入205.47 亿元，同比减少10.46%。

    　　营业成本持续回落，投资收益难补盈利下滑缺口。今年以来，公司营业成本下降趋势显著，三季度公司营业成本同比下滑10.55%，使得三季度毛利率为70.75%，同比逆势增长0.03 个百分点。此外，近年来公司聚焦主责主业，抢抓市场机遇，围绕清洁能源、配售电、区域能源平台、产业链上下游等领域加强战略投资。在公司大力对外投资影响下，三季度公司实现投资收益13.58 亿元，同比增加3.93 亿元，增幅为40.73%，投资收益的大幅增长在一定程度上降低了电量下滑的压力。

    　　综合影响下，公司三季度归母净利润同比降低11.04%。

    　　乌白电站有望注入，外延成长空间广阔。乌东德水电站已经于7 月实现全部机组投产发电。白鹤滩水电站也首批2 台机组已经于今年6 月末开始投产发电，截至目前已经累计投产4 台机组。根据集团给出的解决同业竞争承诺，乌东德与白鹤滩电站未来有望注入上市公司，注入后公司装机规模将较当前的4559.5 万千瓦提升约57.46%，成长空间显著。

    　　投资建议与估值：根据最新经营数据，我们调整公司盈利预测，预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.16 元、1.21 元和1.37 元，对应PE 分别为18.37 倍、17.59倍和15.50 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 电力供需环境恶化风险；

    　　2. 来水情况不及预期风险。