天宜上佳(688033)：第二增长曲线已打开 订单充足即将起航

事件：天宜上佳发布2021 年三季报，前三季度公司实现营业收入37,548.96 万元（YOY+58.70%），归母净利润10,022.97 万元（YOY+58.42%）。公司已形成粉末冶金闸片及合成闸片/闸瓦、碳纤维复合材料制品、碳碳/碳陶复合材料制品、大型金属结构件加工四大业务板块。

    传统轨交闸片业务护城河深，给公司带来稳定的现金流。截至2021年6 月，天宜上佳拥有11 张CRCC 核发的《铁路产品认证证书》及6 张《铁路产品试用证书》，产品覆盖国内时速160-350 公里动车组33 个及交流传动机车车型，是持有CRCC 证书覆盖车型最多的厂商，具有较强的先发优势，护城河深。2021 年1-9 月，中国铁路客运量20.55 亿人次，同比增长36.20%，轨道闸片作为短周期耗材，动车平均每年需要更换2.5 次，能够为公司带来稳定盈利。

    碳碳光伏热场订单充足，第二增长曲线已打开。截至10 月18 日，天宜上佳碳碳复合材料制品业务在手订单总额为2.86 亿，2,000吨级碳碳材料制品生产线已取得较大进展，共计500 吨产能设备已全部进入投产状态，较年初计划提前实现落地，按照目前进度，预计2,000 吨产能可于年内全部实现投产。待全面投入使用后，碳碳材料产线的生产效率、产品性能及一致性还将进一步提升。同时，公司与光威复材和中复神鹰签订了战略合作协议，确保碳纤维原丝供应，可靠的上游原料+相对低廉的电价能够有效增强公司产品竞争力，更好地拓展与光伏硅片制造企业的业务合作。

    航空航天业务进展顺利，未来空间广阔。天宜上佳2021 年3 月通过收购瑞合科技进入成飞供应链体系，为中航工业下属多家主机厂、成飞民机等民用客机分承制厂提供航空零部件，包括机身框类、大梁、翼梁等。瑞合科技已经并表，2021 年业绩承诺净利润为不低于2,500 万元，2021-2022 年累计净利润不低于6,000万元，2021-2023 年累计净利润不低于10,500 万元。10 月15 日子公司天仁道和与凌空天行签订战略合作协议，正式跨入商业航天领域，双方将在超高速飞行器复合材料新技术开发与型号应用等各个方面，进一步扩大合作范围，配合总体单位快速推动复合材料产品与新技术在航天装备结构部件方面的应用，服务于国家航空航天飞行器、商业卫星等领域。

    投资建议

    天宜上佳是国内轨交闸片制造龙头，深入布局高景气赛道，光伏和航空航天新业务进展顺利，成为公司新的增长极，维持买入评级。考虑到公司经营和子公司并表情况，我们预计公司2021-2023 年的营业收入分别为6.96 亿元、10.01 亿元和14.60 亿元，归母净利润分别为2.35 亿元、3.36 亿元、4.73 亿元，对应PE 为49 倍、34 倍、24 倍。

    风险提示：需求不及预期；新业务推进不及预期