正泰电器(601877)：户用光伏业务高增长 后续受益整县推进持续落地

　　公司发布三季报，前三季度实现收入287 亿元，同比增长23%；剔除公司持有的中控技术股份公允价值变动的影响后，公司前三季度实现归属母公司股东的净利润31 亿元，同比增长2%。

    　　事件评论

    　　低压电器业务方面，根据公司官方微信公众号信息，前三季度公司实现收入162 亿元，同比增长15%。具体来看，直销、海外市场依旧表现亮眼：1）前三季度国内低压直销收入同比增长超60%，保持在较高增速水平，验证了这两年随着公司内部投入资源强化专业销售团队建设的成效；2）前三季度海外低压收入同比增长49%；3）国内低压渠道业务方面，公司蓝海行动继续推进。盈利方面，由于今年铜银等大宗材料快速涨价，预计公司低压电器毛利率有所承压，但我们认为公司后续低压电器毛利率能够逐步修复。

    　　光伏方面，根据公司官方微信公众号信息，前三季度实现收入129 亿元，同比增长35%；实现净利润11 亿元，同比增长26%。其中，预计组件制造因硅料等原料价格上涨，盈利承压。对于公司的核心业务，户用光伏延续强劲增长态势，截止2021Q3 末，公司持有户用装机容量4.3GW（扣减出售给国企发电集团的488MW户用光伏电站后）；前三季度户用光伏业务收入、净利润均同比翻倍以上增长，保持较强景气。同时，公司整县推进进展不断加速，前期已经披露3 批次共计3.6GW户用光伏整县推进合作协议规模；并且随第一笔户用电站批量销售完成后，我们认为公司轻资产高周转模式闭环打通，预计公司户用商业模式将从以自持运营为主转向以建设销售转让为主，后续有望将迎来资产负债表、现金流量表优化和业绩加速兑现。

    　　其他财务方面，公司Q3 实现经营性现金流净流入17 亿元，保持较高水平。

    　　综上，公司作为户用光伏龙头，背后依赖的是公司渠道、运营、品牌优势。整县推进后，商业模式变化有望给公司带来较强业绩弹性和高资产周转率。预计2022 年公司归属母公司股东净利润55 亿元，对应PE 为23 倍。维持买入评级。

    　　风险提示

    　　1. 宏观经济承压的风险；

    　　2. 竞争加剧的风险。