美凯龙(601828):21Q3营收同增10% 轻资产重运营降杠杆战略稳步推进

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:郭庆龙 日期:2021-11-01

  事件:公司发布三季报,21Q1-Q3 实现收入113.5 亿,同增19.2%;实现归母净利润22.9 亿,同增32.2%,归母净利率20.1%,同增2.0pct;实现归母扣非净利润13.9 亿,同增20.13%,归母扣非净利率12.3%,同增0.1pct。

      21Q3 营收同增10.0%,资产负债率&有息负债率稳步下降,21Q1-Q3 经营性净现金流同增129.0%,投资性净现金流实现净流入。单季度来看,21Q1/Q2/Q3 分别实现营收33.4/41.6/38.5 亿,同增30.7%/20.0%/10.0%,相较19 年同减5.5%/1.4%/5.3%。截止21Q3,相较20 年底公司资产负债率下降1.8pct,有息负债率下降5.8pct。21Q1-Q3 投资性净现金流实现净流入24.2 亿,我们预计公司将继续聚焦主业,保持高质量发展。

      21Q1/Q2/Q3 分别实现归母净利润7.2/10.1/5.6 亿,相较19 年分别减少45.0%/27.5%/48.5%,实现归母净利率21.6%/24.3%/14.4%;21Q2/Q3 归母净利润同比变化+42.5%/-11.7%, 归母净利率同比变化+3.8/-3.5pct 。

      21Q1/Q2/Q3 分别实现归母扣非净利润4.1/5.2/4.6 亿,相较19 年分别减少51.3%/40.0%/22.8%,实现归母扣非净利率12.3%/12.5%/12.0%;21Q2/Q3归母扣非净利润同增4.7%/0.5%,归母扣非净利率同比变化-1.8/-1.1pct。

      毛利率有所下滑,期间费用率小幅提升。成本端来看,21Q1/Q2/Q3 毛利率分别为62.5%/64.5%/62.1%,同比变化-0.5/-5.3/-2.0pct。费用端来看,21Q1/Q2/Q3 期间费用率分别为39.9%/39.0%/44.1% , 同比变化-5.2/-6.6/+3.4pct,相较19 年分别增长6.1/4.9/2.4pct。其中,21Q1/Q2/Q3销售费用率分别为10.9%/11.2%/14.1%,同比变化+4.2/-2.1/+3.1pct;管理费用率分别为11.6%/11.9%/12.3%,同比变化-1.0/-0.3/+0.2pct;研发费用率分别为0.4%/0.3%/0.4%,同比增加0.1/0.2/0.1pct;财务费用率分别为17.1%/15.6%/17.3%,同比减少-8.4/-4.5/-0.1pct。

      加快重资产向轻资产转型,345 个委管商场筹备在途。21Q1-Q3 自有商场实现收入51.2 亿,同增25.5%,毛利率86.1%,同增0.1pct;租赁商场实现收入9.1 亿,同增25.1%,毛利率32.0%,同减4.1pct;合营联营商场实现收入2.2 亿,同增10.5%,毛利率51.3%,同减7.4pct。公司积极打造九大主题馆,店效同比提升17.1%。

    截止21Q3,公司经营了94 家自营商场,273 家委管商场,通过战略合作经营 11 家家居商场;此外以特许经营方式授权66 家特许经营家居建材项目,共包括478 家家居建材店/产业街。21Q1-Q3,公司自营商场净增加2 家,新开1家商场,1 家商场由委管转为自营;委管商场无净增加,新开10 家商场。另外,有20 家筹备中的自营商场(自有17家,租赁3 家),有345 个委管签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。

    盈利预测与评级:由于公司处于战略转型期,新兴家装业务前期投放较大,我们将公司21-23 年净利润由32.8、40.1、

    48.0 亿元下调至27.4、32.4、37.6 亿元,同比增长58.3%、18.3%、16.0%,10 月29 日收盘价对应21-22 年PE 为

    14、12 倍。公司作为软体家具龙头企业,聚焦主业债务负担减轻,核心自营经营指标向好,给予一定估值溢价,参考

    可比公司给予公司2022 年13~14 倍PE 估值,对应合理价值区间9.68~10.42 元,给予“优于大市”评级。

    风险提示:家装订单增长不及预期,卖场开拓速度不及预期。