金能科技(603113):成本上行拖累业绩 PDH及PP项目已投产

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:李淼/王涛/吴杰/戴元灿 日期:2021-11-01

  公司前三季度归母净利同比增长77%。前三季度营收/归母净利79.2/11.3 亿元,同比+46.9%/76.5%,其中Q3 单季归母净利2.1 亿元,同比-1.8%,环比-53.5%。

      焦炭Q3 单季价升量减,吨焦盈利环比下滑。前三季度公司焦炭产销量140/146 万吨,同比+8/11.5%,平均售价2798 元/吨,同比+42.5%,量价齐升带动焦炭业务业绩显著提升。Q3 单季,焦炭产销量38/39 万吨,环比-27.9%/-30.6%,产量环比下滑主要受山东环保限产影响,平均售价3258 元/吨,环比+24.7%。但由于原材料焦煤价格环比显著提升,Q3 公司原料煤采购价格2073 元/吨,环比+555 元,增幅37%,我们测算吨焦毛利环比减少约75 元/吨。展望Q4,我们认为由于焦化限产持续,焦炭价格有所提升,叠加成本涨幅放缓,吨焦利润有望环比提升。

      炭黑Q3 单季产量释放进度较慢,价格稳定下成本大幅提升。前三季度公司炭黑产销量27.5/26.8 万吨,同比+24.6/24.5%,平均售价6740 元/吨,同比+58.4%。Q3 单季,炭黑产销量10.7/10.4 万吨,环比+22.6/20.3%,平均售价6749 元/吨,环比-0.4%,炭黑业务维持高景气。公司新增48 万吨炭黑项目已经于2021 年4 月份陆续投产,但由于其配套的PDH 及PP 项目Q3 产量较低,因此公司Q3 炭黑产量增长仍不显著。

      PDH 及PP 项目Q3 已投产,原料价格历史高位。公司90 万吨PDH、45 万吨高性能PP 项目已陆续投产,Q3 丙烯产销量2.7/0.6 万吨,聚丙烯产销量0.9/0.2 万吨。我们认为,由于项目刚开始运行,前期固定及运营成本相对较大,叠加主要原料丙烷价格处于高位,Q3 采购成本4901 元/吨,我们预计今年利润贡献较小。

      盈利预测与估值。我们认为,三季度以来公司各项业务原材料成本大幅上涨,叠加受环保限产及能耗双控影响,产品产量有所下滑,下半年公司盈利低于上半年,我们下调公司21-23 年归母净利至14.88/20.83/24.63 亿元。假设2022 年PDH 及PP 项目才能满产,我们基于公司2022 年业绩进行分部估值。

      2022 年,公司原业务及新增炭黑业务归母净利润约17.3 亿元,参考可比公司,给予公司2022 年8~9 倍PE 估值,则对应市值138~156 亿元;公司PDH及PP 业务归母净利润约3.5 亿元,参考可比公司,给予公司2022 年11~12倍PE 估值,则对应市值39~42 亿元,合计市值约177~198 亿元。考虑公司当前总股本约8.55 亿股,则公司对应合理价值区间20.73~23.16 元,维持“优于大市”评级。

      风险提示。需求大幅下滑,新建项目投产不及预期。