兴业证券(601377)：基金销售及管理业务大放异彩 自营业务表现不达预期

　　事件

    　　兴业证券发布2021 年三季报。前三季度，公司实现营业收入138.84 亿元，同比+2.87%；实现归母净利润35.23 亿元，同比+16.31%。截至三季度末，公司总资产2152.75 亿元，较年初+18.92%；归母股东权益399.64 亿元，较年初+5.90%；每股净资产为5.97 元/股。

    　　简评

    　　财富管理时代的首要受益券商之一。前三季度，公司的基金销售和管理业务净收入同比大幅增加，带动整体加权平均ROA由去年同期的2.04%增至2.25%（排行上市券商第三）、加权平均ROE 由去年同期8.46%增至9.03%（排行上市券商第五），推动市净率估值中枢的提升。按照利润表口径，公司的经纪/投行/资管/投资/信用业务净收入分别占营业收入的19%/7%/1%/14%/9%，分别较去年同期+4/-1/+0/-16/+3pct。

    　　财富管理：客户资金持续流入，信用业务稳中有进。①经纪业务方面，前三季度，公司实现经纪业务手续费净收入26.91 亿元，同比+33.30%，高于沪深两市股基交易额的同比增速，主要是因为公司的基金销售业务收入同比大增所致。截至三季度末，公司代理买卖证券款613.31 亿元，较年初+37.71%、较上年同期+42.99%，增量客户资金在持续流入公司。②信用业务方面，前三季度，公司实现利息净收入12.96 亿元，同比+60.20%；发生信用减值损失0.75 亿元，同比-77.71%，股票质押业务信用风险已显著缓和。公司稳步发展两融业务，三季度末融出资金余额326.74 亿元，较年初+5.31%、较去年同期+6.30%。

    　　资产管理：兴证资管与兴证全球基金表现出彩。前三季度，公司实现资管业务手续费净收入1.83 亿元，同比+45.18%，由兴证资管所贡献；实现基金管理、投资咨询和其他业务手续费净收入40.81 亿元，同比+57.76%，主要由兴证全球基金所贡献。①兴证资管全力推进整改任务，上半年末资产管理规模598 亿元，较年初+4%，资产管理报酬同比显著增长。②兴证全球基金承接旺盛的居民财富管理需求，三季度末公募管理净值5452.20亿元，较年初+19.91%、较去年同期+38.01%；其中，非货币型公募管理净值3225.60 亿元，较年初+26.42%、较去年同期+54.99%。

    　　投资银行：IPO 及债权承销金额均同比增长。前三季度，公司实现投行业务手续费净收入9.83 亿元，同比-13.64%。据Wind 统计，按照发行日口径，前三季度公司IPO 主承销金额87.98 亿元，同比+14.88%，排名行业第13，其中福建省内股票融资金额和家数稳居第一；再融资（增发+配股+优先股+可转债+可交债）主承销金额46.93 亿元，同比-45.43%，排名行业第23；债券主承销金额1036.65 亿元，同比+14.42%，排名行业第18。

    　　自营投资：投资收益率降幅较大，表现不达预期。我们令“投资业务净收入=投资收益+公允价值变动收益-对联营和合营企业的投资收益”，那么前三季度，公司实现投资业务净收入19.11 亿元，同比-52.79%；我们令“投资收益率=投资业务净收入÷（平均金融投资资产+平均衍生金融资产）”，那么公司投资收益率2.49%，同比-3.07pct，降幅较大。今年前三季度，股市行情劣于去年同期；公司自营盘的权益类资产敞口较大，又坚持长期价值投资、避免短期调仓，导致投资收益率表现平平。若后续股市行情回暖，公司投资业务净收入有望企稳回升。

    　　投资建议：维持“增持”评级。公司将持续构筑财富管理生态圈，加速财富管理业务转型与发展，财富管理客群规模与质量有望持续提升，兴证基金公募管理规模有望持续增长，进而带动整体盈利能力的提升。我们预计公司2021-2022 年BVPS 分别为6.30 元和7.03 元，给予1.9 倍2021 年末市净率，对应目标价12.00 元，维持兴业证券（601377.SH）“增持”评级。

    　　风险提示：股市行情及交易情绪低迷；证券业监管政策趋严。