伊利股份(600887):Q3奶粉增势靓丽 毛销差同期新高

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:赵国防/金含 日期:2021-10-31

  事件

      公司公布2021 年三季报:前三季度实现营业总收入850.07 亿元,同比+15.23%,归母净利79.44 亿元,同比+31.87%,扣非后归母净利75.47 亿元,同比+29.96%;其中Q3 实现营业总收入285.01 亿元,同比+8.61%,归母净利26.22 亿元,同比+14.56%,扣非后归母净利25.37 亿元,同比+24.25%。

      投资要点

      Q3 收入端稳健增长,奶粉多年积淀增势靓丽。前三季度液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品营收占比分别为77.5%/14.0%/8.3%,同比+13.0%/+24.5%/+15.1%;Q3 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品营收同比+2.1%/+48.2%/+20.8%。Q3 奶粉高增主要系公司多年的积淀提升竞争优势,产品端20Q4 推新后极大提升产品力,渠道端推动联合生意计划,致力于提升聚焦高活跃度门店的客单价,并通过有机婴配粉、羊乳粉、儿童奶粉等发展速度快的新品系占位。液奶增速放缓主要系低温产品影响,常温产品表现正常。

      终端渗透率保持提升,市场份额进一步扩大。尼尔森零研数据显示,前三季度公司常温液态奶/婴幼儿配方奶粉的市占率为38.7%/7.1%,同比+0.1pct/+1.1pct,其中常温品类市占率稳步提升,表明公司渠道持续下沉持续。分地区看,前三季度华北/华南/其他地区营收占比分别为29.0%/24.9%/46.1%,同比+18.2%/+14.8%/+12.3%;其中Q3 占比分别为28.1%/24.7%/44.9%,同比+13.0%/+8.4%/+4.8%,区域扩张仍积极推进。

      结构优化带动毛利率改善,销售费用率持续收窄。Q3 毛利率为35.62%,同比+0.90pct,主要系:1)成本端,Q3 生鲜乳均价4.34 元/KG,同比/环比上涨16.5%/1.9%,但公司凭借自身奶源优势,成本增幅中个位数,低于行业增幅;2)产品结构优化升级,且毛利率较高的奶粉占比提升。Q3 销售费用率20.04%,同比下降0.46pct,主要系规模效应下费用投放效率提升。Q3 毛销差15.58%,同比提升1.36pct,为历史同期新高。综合以上因素,Q3 净利率为9.33%,同比+0.59pct,盈力能力持续提升。

      入局澳优,加速奶粉板块布局,长期品类扩张有望成中国版雀巢。近期公司公告,拟通过全资子公司香港金港战略入股澳优乳业,通过签约转让及增发协议将间接持有620,824,763 股澳优股份,占比34.33%,成为单一最大股东。根据尼尔森数据,2018 年以来澳优配方羊奶粉销售额已连续3 年占国内婴幼儿配方羊奶粉总进口量6 成以上,居全球羊奶粉销量第一。2020 年澳优营收、净利分别为80 亿元、10 亿元,过去5 年CAGR 分别为31%、81%。公司和澳优在上游奶源布局、研发创新、供应链构建、产品组合、人才培养、国际化开拓、品牌建设以及终端渠道开发等方面都有着良好的互补性,此次收购有望充分发挥协同效应,并加速公司在奶粉板块的布局。此外,伊利提出长期目标:2025 年达到全球乳业前三,2030年实现全球乳业第一的地位。伊利将保持常温基本盘稳健增长态势,在奶粉、低温奶、奶酪等领域持续提升市场份额,并通过跨品类扩张为长期增长提供新动力。

      盈利预测与投资建议

      在外部竞争环境趋于理性、平稳的背景下,看好公司毛销差稳中有增带来的盈利提升。考虑到竞争格局改善下公司盈利能力有望持续提升,上调2022/2023 年的盈利预测,预计2021-2023 年公司实现归母净利90.3/106.2/120.2 亿元,同增27.6%/17.6%/13.1%,EPS 为1.49/1.75/1.98 元;对应2021 年10 月28 日收盘价,PE 为27.4/23.3/20.6X,维持“审慎增持”评级。

      风险提示

      行业竞争加剧、原料价格攀升、食品安全问题