中远海能(600026)点评:3Q21油轮需求恢复进度低于预期 新造船景气推动重置成本上涨提供估值支撑

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:闫海/邹杰伟 日期:2021-10-30

  事件:中远海能发布2021 年三季报,公司3Q21 实现营业收入31.73 亿元,同比下降9.97%,前三季度累计实现营业收入92.88 亿元,同比下降30.09%。3Q21 归母净利润-9984.45 万元,同比下降123.95%,前三季度累计归母净利润4.44 亿元,同比下降86.65%。3Q21 扣非归母净利润-1.02 亿元,同比下降124.86%,前三季度累计扣非归母净利润4.55 亿元,同比下降86.43%。

      内贸及LNG 运输基本盘稳定,外贸油轮亏损拖累业绩。虽然油价大幅上涨,OPEC+产量保持相对克制,原油仍在去库存周期,海运需求低于原油需求恢复程度进度, VLCC 日收益水平保持在盈亏平衡线下方。Q1-Q3 外贸油轮收入同比下滑48%,毛利率同比减少48.41 个百分点转负至-14.86%。公司业务基本盘LNG 及内贸油运保持稳定,内贸油运业务Q1-Q3 收入同比上升2.81%,毛利率同比上涨3.6 个百分点至28.86%。LNG 运输业务贡献归母净利润5.1 亿,同比上涨1.7%。

      海上浮仓去化进行时,伊朗制裁尚无明显进展。VLCC 海上浮仓仍在去库存过程,当前VLCC海上浮仓为66 条,相比年初80 条去化相对缓慢。当前油轮仍在原油需求恢复-海上浮仓释放-有效运力增加-运价不变-供需再平衡的过程,VLCC-TCE 仍为在盈亏平衡线下方,伊朗制裁目前尚无实质进展,伊朗受限运力后续情况仍有待观察。

      新造船价格上涨,重置成本抬升提供估值支撑。海外油轮股Frontline,DHT,Euronav大多采用重置成本估值(P/NAV)方法,估值已经先于盈利能力修复回归至1 倍PB 附近。

      VLCC 新造船及二手船价格同比大幅上涨,油轮、散货、集装箱共享新造船产能。受集装箱及散货带动的新造船景气度上行影响,克拉克森VLCC 新造船价格报1.08 亿美元,同比上涨27.1%,5 年期VLCC 二手船报价7000 万美元,同比上涨7.7%,虽然油轮景气度仍在底部,但当前新造船订单占运力比仅8.8%,处于历史最低区间,15 年以上老龄船占运力比24%,未来供给压力较小,景气度恢复仅是时间问题。

      下调盈利预测,维持“增持”评级。考虑到油轮景气度恢复进度低于预期,下调2021-2023年盈利预测,归母净利润4,14,17 亿元(原预测值为12,15,17 亿元),对应PE 为66,20,16 倍。当前公司PB 低于1,处于历史15 分位水平,安全边际充足,考虑原油需求恢复只是时间问题,油轮新增订单保持低位,船队老龄化严重,供需再平衡也只是时间问题,维持“增持”评级,催化剂方面关注后续浮仓去化与OPEC+产量变化情况。

      风险提示:原油需求恢复低于预期,经济大幅下行,美国石油出口政策变动