永辉超市(601933)：Q3单季营收已回归至正增长区间 预期全年业绩依旧承压

　　事件

    　　2021 年第三季度公司实现营业收入230.08 亿元，同比增长3.86%；实现归属母公司净利润-10.95 亿元，同比下降-726.56%；实现归属母公司扣非净利润-9.03 亿元，同比下降822.52%。2021年前三季度公司实现营业收入698.35 亿元，同比下降3.90%；实现归属母公司净利润-21.78 亿元，同比下降207.37%；实现归属母公司扣非净利润-18.29 亿元，同比下降220.33%。经营现金流量净额为75.26 亿元，较上年同期增长23.98%。

    　　Q3 单季公司营收已在前两季跌幅收窄的趋势上再次回归正增长区间，金融资产投资收益等非经常性损益对业绩冲击影响较大公司报告期内实现营业收入698.35 亿元，同比下降 3.90%，但较2019 年同期的635.43 亿元出现同比增长，两年的复合增速约为4.83%。2021 前三季度营收下滑主要是受到内外部因素的综合影响，其中外部受社区团购低价扩张及疫情防控常态化的影响，内部受公司主动调结构，降库存的影响。

    　　按地区来看，公司在七大区中有六个大区均出现不同程度的下滑，其中六区（粤、桂）和四区（渝、湘、鄂、黔、滇）分别下滑12.04%和8.78%，为下滑幅度最大（增速跌幅最大且营收规模下滑的绝对值最大）的两个区，仅有七区（豫、晋、冀）实现了营收的轻微扩张。与往期对比来看, 公司新拓门店数量下降为20 家，门店数量扩张放缓同时闭店调整数量增加对营收额造成直接影响。

    　　按季度来看，疫情的影响主要始于2020Q1，居民居家隔离时间拉长且快递物流运输受阻使得居民对必需消费品的采购高度依赖于线下超市门店，叠加各地超市企业纷纷加码线上到家业务使得居民足不出户即可完成日常必需品的采买，最终促使超市企业在去年同期呈现出客单价激增拉动同店销售增长双位数的亮眼表现，而2021Q1 疫情红利早已消失殆尽，并且在2020 年疫情期间还进一步加快了线上以及线下社区团购等多种新零售业态对传统线下零售业态的挤压，最终导致公司自2021Q1 开始营收规模在客单价显著回落与客流量略有回升的情况下出现较为明显的下滑；疫情对超市行业整体带来的增长红利延续至2020 年底，但可以看出Q3 单季公司已经在前两季跌幅收窄的趋势上再次回归正增长区间；Q4 乃至2022年或有望延续该趋势，但今年全年预计公司营收规模较去年同期或难以实现较为可观的正增长。

    　　业绩方面，截止2021Q3，非经常性损益共计-3.50 亿元，主要是因为各类资产产生的投资收益下降，公司报告期持有的其他非流动金融资产中对 KarmanTopcoL.P.、昇兴股份以及金龙鱼的投资因公允价值变动产生损失。

    　　2021 年前三季度综合毛利率受业务结构占比变动下降3.30pct，期间费用率提升2.98pct

    　　公司2021 前三季度综合毛利率同比下降3.30 个百分点，各地区毛利率均出现下滑。一方面是由于去年同期疫情期间让利促销活动大幅减少致使毛利率整体水平偏高，而2021 年前三季度在去年同期的高基数基础上有所回落，另一方面是由于社区团购尽管面临国家监管部门推出的“九不得”条款限制不得肆意扰乱市场价格体系，但其短期内“不以盈利”为目的的烧钱行为依旧对公司正常经营造成了一定压力。

    　　2021 前三季度公司期间费用有所增长：①销售费用增加了5.42 亿元，系房租及物业管理费、折旧及摊销等项目受会计准则变更影响较大但变化量的幅度形成兑抵；②管理费用受股权激励股份回购影响；③财务费用同比大幅增长，变动主要是受新租赁准则影响，租赁负债利息费用增加所致；④研发费用变动主要是本年研发投入增加所致。

    　　借助会员店、线上渠道等继续推进全渠道业务战略转型2021 年5 月1 日第一家永辉民生仓储会员店于福建开业，截至6 月底，全国改店开业的仓储店达20 家，到店顾客消费满意度大幅提高。2021 年7 月，福建地区有门店169 家，其中仓储会员店15 家。仓储会员店首店奥体店所在的福州市仓山区整体销售额同店比增长29.3%，日均客流同店比增长35.3%。可见，仓储会员店模式对周边地区整体销售水平的提升作用巨大。

    　　报告期内，线上销售额达99.7 亿元，同比增长52.56%，占主营收入比13.9%。“永辉生活”

    　　自营到家业务已覆盖962 家门店，实现销售额53.7 亿元，同比增长19.5%，日均单量27.1 万单，月平均复购率为48.25%；第三方平台到家业务已覆盖897 家门店，实现销售额46 亿元，日均单量17.6 万单。（横向对比2020 年前三季度到家业务实现销售额65.35 亿元，同比去年增长180%，　　占主营收入比9.7%，永辉生活APP 占到家业务比重50.7% ；公司线上销售额的绝对值规模和在主营收入中的占比均有显著提升）

    　　公司秉承“科技紧贴业务，关注价值产出”的原则，以用户为中心完善和提升APP 体验，融合全渠道业务系统，全力支持门店数字化转型和仓储业态“三仓合一”的快速试验，推动从采到销的全链路数字化，建设科技永辉中台系统基本成型。强化数据算法能力，赋能业务系统智能化建设。全力支持公司经营数字化转型，将科技融入各业务环节，为实现从采到销全链路管理数字化的战略目标迈出坚实的一步。

    　　重点布局供应链数字化、门店数字化发展

    　　后疫情时代，随着居民消费习惯的养成，消费选择趋于多样化，零售业逐步演化出多种结合互联网技术的新型业态，以满足日益变化的消费环境。实体零售面临机遇和挑战并存，数字化转型和供应链优化是必经之路。公司主要以线上+线下模式面对大众消费的toC 端，经营生鲜产品及食品用品，以“高性价比”得到广大消费者的认可。目前永辉超市已在全国发展超千家连锁超市，经营业态包括大型超市、仓储店和线上到家，业务覆盖29 个省份，585 个城市，经营面积超过800 万平方米。位居行业前三。公司以深耕供应链建设+打造科技中台驱动业绩发展。

    　　报告期内，公司打造立体式生鲜供应链体系，加强长半径商品的属地化运作，搭建生鲜自有平台“富平供应链”，以提高源头直采渗透率，推动农副产品源头标准化发展，缩短生鲜商品交易路径，以保证永辉生鲜的商品竞争力。公司坚持以智能中台为基础打造食品供应链的平台型企业，秉承“融合共享，成于至善”的理念，以永辉特色的合伙人制度为年轻人搭建创业平台　　投资建议

    　　进入秋冬季后，德尔塔病毒致本轮疫情反弹幅度上升，已涉及27 个地区，因此建议保持对基本民生行业投资机会的关注。考虑到公司2020 年在后疫情阶段遇到的市场竞争与自身对于传统云超业务和新试水的Mini 店业务尚处于阶段性调整过程中，结合公司2021 年前三季度的表现，我们认为公司全年规模与业绩端表现或将承压， 我们预计公司2021-2023 年实现营收961.43/1067.99/1149.13 亿元， 实现归母公司净利润-11.63/9.14/14.25 亿元， 对应PS0.39/0.35/0.33 倍，对应EPS-0.12/0.10/ 0.15 元/股，对应PE-32/41/26 倍，维持“谨慎推荐”。

    　　风险提示

    　　CPI 表现不及预期的风险；新开门店不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。