山西汾酒(600809)：业绩增长稳健 产品升级和全国化正当时

　　21Q3 业绩增长稳健，青花系列高增拉升毛利率，现金流表现优秀公司发布2021 年三季报，前三季度实现营收172.6 亿元（+66.2%），归母净利润48.8 亿元（+95.1%）；其中21Q3 营收51.4 亿元（+47.8%），归母净利润13.4 亿元（+53.2%），基数效应下增速环比合理放缓，业绩基本符合预期。21Q3 公司毛利率同比+2.5pct 至76.2%，主要得益于青花系列放量，产品结构持续升级。21Q3 费用投放及管控效率提升，销售费用率同比-1.1pct 至14.7%，营业税金率因缴税节奏季度波动同比+2.7pct 至19.9%，综合影响下净利率同比+0.3pct 至26.2%。公司盈利质量良好，21Q3 销售回款74.0 亿元（+152.5%），经营现金流39.6 亿元（+613.4%），21Q3 末预收账款43.2 亿元环比同比均有增加。

    　　青花系列增速继续领跑，玻汾势头延续，市场开发有条不紊分产品看，21Q3 汾酒/系列酒/配制酒收入47.3/1.8/2.0 亿元，分别同比+50.6%/+53.9%/-1.6%，汾酒/系列酒占比分别同比+1.8pct/+0.1pct至92.5%/3.6%，青花系列延续高增态势，增速继续领先，玻汾控量下虽环比有所降速但势头仍强，系列酒延续恢复性增长态势。分区域看，21Q3 省内/省外市场收入21.4/29.8 亿元，分别同比+41.2%/+52.7%，省内增长稳健，省外长江以南市场拓展顺利，省外占比同比+1.9pct 至58.2%。招商布局持续推进，21Q3 末省内/省外经销商分别达到732/2694 家，21Q3 净增加47/232 家。

    　　品牌势能充足，内部激励更加完善，全国化行稳致远公司蕴含名酒基因，品牌势能充足，国企改革红利持续释放，行业高景气下内外发展动力充分，公司持续推进品牌和文化营销，全国化步伐行稳致远。青花和玻汾两花齐放带中间，青花30 复兴版逐步开启全国化放量，青花40 向上拉升品牌高度，十四五期间业绩稳增长可期。

    　　风险提示：宏观经济风险，高端酒需求和推广不及预期

    投资建议：维持此前盈利预测，维持“买入”评级预计公司2021-2023 年归母净利润为55.70/75.89/100.21 亿元，EPS为4.56/6.22/8.21 元，对应PE 为67/49/37x，维持“买入”评级。