欧普照明(603515)：Q3成本压力增加 期待周期拐点

事件：欧普照明公布2021 年三季报。公司2021 年1~9 月实现收入61.6 亿元，YoY+17.7%；实现业绩6.2 亿元，YoY+22.5%。经折算，公司2021Q3 单季度实现收入22.0 亿元，YoY-1.1%；实现业绩1.8 亿元，YoY-29.9%。随着公司对原材料的战略备货逐步消耗，Q3 公司成本压力增加。我们认为，未来原材料价格若进入下行周期，公司有望获得利润弹性。

    Q3 单季度收入增速环比下滑：2021Q3 公司收入增速环比Q2 -13pct，我们认为主要因为：1）2020Q3 收入基数较高（2020Q3 收入YoY+11.5%），2021Q3 收入相比2019Q3 增长10.2%。2）装潢材料类需求较弱。根据国家统计局数据，2021Q3 建筑及装潢材料类零售额YoY+9%，增速环比Q2 -7pct；家具类零售额YoY-1%，增速环比Q2 -4pct。

    受原材料涨价影响，欧普Q3 单季度毛利率有所下滑：欧普Q3 单季度毛利率为34.7%，同比-4.2pct，环比-3.0pct。在原材料涨价背景下，公司因为进行了战略性原材料储备，Q2 毛利率维持稳定。随着战略备货逐步消耗，公司Q3 成本压力提升。

    欧普持续加大费用投放力度，Q3 单季扣非净利率下滑：2021Q3 欧普归母净利率为8.3%，同比-3.4pct。剔除非经常性损益影响后，Q3 欧普扣非净利率为6.4%，同比-4.6pct，相比2019Q3 -1.5pct。公司盈利能力同比略有下滑，我们认为主要因为1）成本压力提升，毛利率下滑；2）公司采取积极的市场策略，费用率提升，Q3 单季度销售/管理/研发费用率同比+0.2/+0.3/+0.6pct；3）Q3 单季度资产减值损失为2465.0 万元，同比+2612.3 万元。

    欧普2021Q3 经营活动净现金流同比减少：欧普2021Q3 经营活动净现金流同比-2.5 亿元至2.1 亿元。我们认为，主要因为1）随着公司战略备货逐步消耗，对原材料的采购需求提升。当前原材料价格较高，公司购买商品、接受劳务支付的现金同比+1.9 亿元。2）公司扶持战略供应商的发展，优化了对供应商的付款政策，应付票据及应付账款同比-1.8 亿元。

    投资建议：欧普是照明行业龙头，通过优化自身企业结构、运营商结构、紧跟市场偏好等措施，打破传统渠道增长瓶颈，并积极拓展下沉市场、商用渠道，未来市场份额有望持续提升，具备成长和消费属性。我们预计公司2021~2023年EPS 1.20/1.41/1.56 元，维持增持-A 的投资评级。

    风险提示：竞争加剧导致渠道拓展不及预期，房地产景气大幅波动