邮储银行(601658)：零售大行成长性再验证

　　报告导读

    　　盈利增速超预期，零售大行成长性再次得到印证。

    　　投资要点

    　　数据概览

    　　21Q1-3 邮储银行归母净利润同比+22.1%，增速环比+0.2pc；营收同比+10.2%，增速环比+2.5pc；ROE 13.7%，同比+0.5pc，ROA 0.74%，同比+8bp；不良率0.82%，环比-1bp，拨备覆盖率423%，环比+1.4pc。

    　　核心观点

    　　1、盈利加速超出预期。21Q1-3 净利润同比+22.1%，在21H1 超高增速和去年同期低基数效应消退的基础上，利润增速继续加速0.2pc 殊为不易，大超预期。

    　　营收同比+10.2%，较21H1 也加速2.5pc，主要得益于投资收益的低基数效应。

    　　2、财富管理战略升级。21Q1-3 中收同比增长32.6%，增速较21H1 略有放缓，主要是低基数效应消退。中收整体快增，背后是代理、信用卡、支付结算等快速增长。尤其是财富业务，VIP 客户超4000 万户，财富客户346 万户，较年初增长21%。未来财富业务有望成为重要增长极。

    　　3、经营效率提升显著。21Q1-3 成本收入比53.2%，同比-0.9pc。随着新一代分布式核心系统运维平台投产上线，邮储银行未来经营效率还有很大提升空间。

    　　4、资产质量优中更优。21Q3 不良率环比-1bp 至0.82%，关注率环比-3bp 至0.45%。截至21H1 邮储银行对公房地产贷款占比仅为2%，地产风险上升对其冲击非常有限；零售贷款风险分散且稳定。预计未来资产质量仍然将保持优异。

    　　21Q3 拨备覆盖率继续环比增厚1pc 至423%，风险抵补能力非常充足。

    　　盈利预测及估值

    　　盈利超预期，财富战略升级，资产质量优中更优。预计2021-2023 年归母净利润同比增长20.09%/15.10%/15.37%，对应BPS 6.88/7.38/8.32 元股。现价对应PB 估值 0.78/0.72/0.64 倍。维持目标价7.00 元，对应2021 年PB 1.0x，现价对应2021 年PB 0.78x，现价空间31%。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。